披露股價敏感資料

《證券及期貨條例》第XIVA部是規管上市公司披露股價敏感資料（法例中稱為「內幕消息」）的法定製度，該條例已於2013年1月1日生效。香港證監會已發佈 《內幕消息披露指引》 （「證監會《指引》」）協助上市公司遵守披露義務。

該制度為上市公司創立了在知悉內幕消息後，在合理地切實可行的範圍內儘快向公眾披露該等內幕消息的法定義務。違反披露規定由市場失當行為審裁處處理。市場失當行為審裁處可對上市公司及，在特定情況下，其董事及行政總裁施加一系列民事制裁，包括高達800萬港元的罰款。香港證監會可提起在市場失當行為審裁處進行的研訊程序，以便實施披露規定。

1. 什麼是內幕消息?

該制度使用「內幕消息」一詞來指代上市公司須披露的股價敏感資料。《證券及期貨條例》第307A條對「內幕消息」一詞定義為:

具體消息:

1. 1. 關於:

      1. 該上市公司的;

      2. 該上市公司的股東或高級人員的；或

      3. 該上市公司的上市證券的或該等證券的衍生工具；及

1. 並非普遍為慣常（或相當可能會）進行該上市公司的上市證券交易的人所知，但該等消息或資料如普遍為他們所知，則相當可能會對該等證券的價格造成重大影響。

上市公司須披露的內幕消息與《證券及期貨條例》第XIII部及第XIV部的打擊內幕交易制度規定的禁止在交易上市公司證券中使用的消息相同。

客觀測試

判斷一則消息是否為內幕消息，須適用客觀測試。測試即：一名合理的人，如以上市公司高級人員身份行事，是否會視該有關上市公司的消息為內幕消息。

該定義的主要元素

該定義的3個主要元素為:

1. 消息或資料必須具體;

2. 該等消息或資料必須並非普遍為進行（或相當可能會進行）該法團上市證券交易的市場界別所知；及

3. 該等消息或資料如普遍為他們所知，則相當可能會對該法團證券的價格造成重大影響。

證監會《指引》提供市場失當行為審裁處過去如何解讀該條款的指引。

消息的具體性

• 該等消息或資料可予以識別、界定及以毫不含糊的方式表達。

• 關於上市公司事務的消息或資料如已包含某項交易、事件或事宜的細節，或建議交易、事件或事宜的細節，將該交易、事件或事宜識別出來，並以條理清楚的方式描述及使人了解其性質，即屬充分具體。

• 該等消息或資料不需是精確

• 該交易、事件或事宜無需包含精準確切的細節或詳情，仍可被視作具體。例如，某上市公司正面對財政危機，或正考慮配售股份，即使詳情並未知悉，仍會被視為具體消息。

• 正在考慮進行或商議中的交易（及仍未達成最終協議（正式或非正式的））的消息或資料可屬具體消息或資料。

• 某項建議應超越不明確的交換意見或漁翁撒網式的打探階段，否則不能構成具體消息或資料。如已展開商議或接觸，該等商議應大體上反映商業實況，即各參與方均有意懷着切實可行的想法，為達成可識別的目標進行商議，否則不能被視為具體消息或資料。

• 純屬謠傳、不明確的希望及憂慮、遐想，以及無憑據的臆測不是具體消息或資料。

「並非普遍為人所知」

證監會《指引》指出有關某上市公司事件或情況的謠傳、傳媒揣測或市場期望不等於該等消息或資料已普遍為市場所知。經上市公司妥善披露後為市場實際知道的確切事實，與揣測或期望可能發生並有待證實的事件或情況，兩者不可混為一談。

上市公司在決定某項消息或資料是否因傳媒評論、分析員報告涵蓋或新聞服務提供者報道而屬普遍為人所知時，不但應考慮散發該消息或資料的廣泛程度，還應考慮散發的消息或資料是否準確及完整，以及市場可倚賴該消息或資料的程度。若市場所知的消息或資料並不完整或有重大遺漏或其真誠程度受到質疑，該消息或資料將不能視作普遍為人所知，而該上市公司必須作出全面披露。

「可能會對上市證券的價格造成重大影響」

在判斷內幕消息是否對上市公司證券的價格造成重大影響時，須視乎該消息或資料會否影響慣常（或相當可能會）進行該股份的交易的人決定是否買入或沽售該股份。該測試須於該消息或資料可供披露的有關時間應用，因此必屬於假設性質。

證監會《指引》第7頁列出了上市公司應考慮有否出現披露責任的常見事件及情況的非窮盡清單。這些包括（但不限於）:

• 公司業務表現或對業務表現的展望出現變動；

• 財政狀況出現變動；

• 控制權出現變動；

• 董事或核數師出現變動；

• 股本變動 – 如新股配售、紅股發行、供股、股份拆細等；

• 發行可藉以取得或認購證券的債務證券、可換股票據、期權或權證；或

• 法律爭議及程序等。

2. 披露的時限

上市公司須在知道任何內幕消息後，在合理地切實可行的範圍內儘快向公眾披露該消息（《證券及期貨條例》第307B(1)條）。如有以下情況，上市公司即屬已知道內幕消息:

1. 該上市公司的高級人員在以該上市公司的高級人員的身分執行職能時，知道或理應知道該消息；及

2. 一名合理的人，如以該上市公司的高級人員的身分行事，會認為該消息屬關乎該上市公司的內幕消息（《證券及期貨條例》第307B(2)條）。

上市公司必須確保他們設有有效的系統及程序，以確保已為高級人員所知的任何重要消息或資料能儘速地予以識別，及上報至董事會，以決定是否有需要作出披露。

「合理地切實可行的範圍內儘快」的含義

根據證監會《指引》 「合理地切實可行的範圍內儘快」 指上市公司應即時採取在有關情況下一切必要的步驟，向公眾披露消息。在發出公告前，該上市公司應即時採取的必要步驟可能包括確定足夠詳情、對有關事宜及其可能影響作出內部評估、在有需要時尋求專業意見，以及核實有關事實（證監會《指引》第40段）。

上市公司在向公眾全面披露有關消息前，應確保該消息絕對保密。若上市公司認為無法保持所需的機密性，或該消息可能已外泄，便應即時向公眾披露該消息（證監會《指引》第41段）。證監會《指引》還提出，若上市公司需要時間明確某項事件或某組情況的詳情及影響，然後才能發表詳盡公告以適當地通知公眾，上市公司應考慮刊發 「臨時公告」。

「高級人員」的定義

根據《證券及期貨條例》, 「高級人員」就某上市公司而言，指其董事、經理或秘書，或其他參與其管理的人。在內幕消息披露制度中，「經理」通常指在董事會的直接授權下負有管理責任的人，而該管理責任影響整個上市公司或其重大部分。「秘書」指公司秘書。必須披露的消息只限於高級人員以高級人員身份執行職能時知道的消息。

3. 披露的方式

內幕消息須依照《上市規則》第2.07(C)條，以在聯交所網站和上市公司網站刊發公告的方式披露（《上市規則》第13.09(2)(a)條規定）。在聯交所網站刊發公告滿足了《證券及期貨條例》第307C(1)條的規定，即披露內幕消息的方式須使公眾能公平、適時及有效地取得所披露的消息（《證券及期貨條例》第307C(2)條）。

證監會《指引》規定上市公司可使用其他途徑散發內幕消息，例如以新聞服務機構或通訊社發表新聞稿、在香港召開新聞發佈會及/或在其網站上刊登公告。這些必須是在聯交所網站公布消息之外的額外措施，因為這些措施本身不能符合《證券及期貨條例》第 307C(1)條的要求。

內幕消息公告中包括的資料在所有要項上均須完整及準確，不得具誤導性或欺騙性（無論是否由於疏忽或其他原因）。

4. 安全港

《證券及期貨條例》第307D條規定了四項安全港條文，允許上市公司不披露或遲延披露內幕消息。 除安全港條文A之外，上市公司只可在採取了合理的預防措施以維護內幕消息的機密性及使得內幕消息不被泄露的情況下，才可援引安全港條文。

安全港條文A：如果披露消息會違反香港法庭所出的命令或其他香港法例的任何條文

此安全港條文容許上市公司無需披露內幕消息，如若上市公司被法庭命令或其他香港法例禁止作出有關披露。

安全港條文B：如果該消息關乎一項未完成的計劃或商議

 

證監會《指引》提供如下例子：

• 合約仍在商議中但尚未落實；

• 上市公司決定出售其於另一上市公司的主要持股；

• 上市公司正與某金融機構商議股份配售；或

• 上市公司正與債權人協商提供融資。

證監會《指引》指出，如上市公司面臨財政困難，並正在與第三方商議融資，可援引此安全港條文，無需披露該等商議。然而，安全港條文並不允許上市公司暫緩披露引致有關融資商議的財政狀況或表現的任何重大變動，如該等變動屬內幕消息，應在公告中披露。

安全港條文C：如果該消息屬商業秘密

「商業秘密」一詞並沒有法定定義。但證監會《指引》指出，「商業秘密」一般指上市公司擁有的專有資料，而這項資料：

1. 在該上市公司的行業或業務中使用；

2. 屬於機密資料（即尚未存在於公共領域）；

3. 一旦向競爭對手披露，可能會對該上市公司的商業利益造成實質或嚴重損害；及

4. 只限於少數有需要知道的人員傳閱。

商業秘密可能關乎發明創造、製作工序或客戶名單。但是，商業秘密不包括商業協議中的商業條款和條件或上市公司的財務資料。此等資料不可被視為該上市公司擁有的專有資料或所有權權利。

安全港條文D：當政府外匯基金或中央銀行向上市公司提供流動資金支援

在此安全港條文項下，如果消息關乎政府外匯基金或某執行中央銀行（包括香港之外地方的機構）職能的機構向上市公司或其所屬集團的任何成員提供流動資金支援，則無需披露。

安全港條文的保密條件

除了安全港條文A之外，倘及只要在以下情況，安全港條文才會適用:

1. 該上市公司採取合理預防措施，將該消息予以保密；及

2. 該消息得以保密。

如果有關消息不再保密或經已泄漏，安全港條文將不再適用，而上市公司必須在合理地可行的範圍內儘快披露該內幕消息。

如果有關消息不再保密，上市公司將不被視為違反了關於內幕消息的披露要求，若該上市公司:

1. 已經採取合理措施監察該消息的保密情況；及

2. 在察覺該消息不再得以保密後，已在合理可行的範圍內儘快披露該消息。

證監會授予豁免的權力

若在香港披露內幕資料一事會被另一司法管轄地頒發的法庭命令或法律所禁止，或會構成違反另一司法管轄地的執法機構或政府機關所施加的限制，證監會可授予豁免（《證券及期貨條例》第307E（1）條）。證監會將按每件案件的情況給予豁免甚，而豁免或附帶條件。上市公司須向聯交所提供向證監會申請豁免披露義務的文件及收到的證監會決定的副本。

5. 高級人員的責任

上市公司的高級人員均須採取一切合理措施，以確保有妥善預防措施防止該上市公司違反內幕資料披露的規定（《證券及期貨條例》第307G（1）條）。雖然高級人員違反本規定不能被起訴，若該上市公司違反該披露義務及在以下任一情況下，該高級人員會被視為違反披露規定:

1. 該項違反是由該人員的蓄意、罔顧後果或疏忽的行為所致；或

2. 該人員沒有採取一切合理措施，以確保有妥善的預防措施，防止該項違反（《證券及期貨條例》第307G（2）條）。

有關高級人員就採取一切合理措施以確保具有妥善預防措施的義務方面，證監會《指引》專註於高級人員（包括非執行董事）就確保上市公司已設有適當的系統和程序及作出定期審查之責任，以使上市公司能遵守披露規定。具有行政權的高級人員還有責任監督程序得以妥善執行及運作，以確保及時發現並修復重大漏洞。在設立適當的系統及程序時，需要考慮到上市公司的特別需要及情況。證監會《指引》非窮盡列舉了上市公司應考慮實施的系統及程序的例子。

預防違反披露規定措施的例子(非窮盡無遺)

 

1. 設立監控措施來監察業務及企業發展及事件，以便能迅速識別及上報任何可能構成內幕消息的資料。

2. 設立定期財務彙報程序，以便能有系統及適時地識別及上報關鍵的財務及營運資料。

3. 備存一份敏感資料清單，列明很可能導致出現內幕消息的因素或發展，並定期檢討清單內容。

4. 授權一名或多於一名高級人員或一個內部委員會，其需獲知會任何可能構成內幕消息的資料，並由其將任何該等資料上報董事會知悉。

5. 設立限制，只讓少數有需要知道的僱員取得內幕消息。確保管有內幕消息的僱員充分熟知其保密責任。

6. 當上市公司進行重大商議時，確保訂有適當的保密協議。

7. 制訂預先審閱簡報材料的程序，以致只有經審閱的材料方可於分析員或傳媒簡報會上發放。

8. 記錄與分析員或傳媒所作的簡報及討論，事後查看有否不慎披露任何內幕消息。

9. 制訂就市場謠傳、資料外泄及不慎披露消息作出回應的程序。

10. 向有關僱員提供定期培訓，協助他們了解上市公司的政策及程序，以及他們的相關披露責任和義務。

6. 制裁

市場失當行為審裁處有權施加下述一項或多項制裁:

1. 判罰上市公司、其董事或其行政總裁（高級人員除外）最高八百萬港元；

2. 撤銷董事或高級人員出任董事或參與上市公司管理的資格不超過5年；

3. 對相關董事或高級人員裁處不超過5年的」冷淡對待令」（即有關人士不得使用證券設施進行證券、期貨合同及其他投資交易）；

4. 向相關上市公司、董事或高級人員發佈」終止及停止令」 （即不得再次違反法定披露規定的命令）；

5. 頒佈命令，建議有關董事或高級人員所屬任何機構對其作出紀律處分；及

6. 判處有關上市公司、董事或高級人員支付民事調查及/或證監會的調查費用。

為防止上市公司再度違反披露的規定，市場失當行為審裁處或會提出額外要求：

1. 委任獨立的專業顧問審查上市公司的股價敏感資料披露程序及就合規事宜向上市公司提供建議；及

2. 相關高級人員承諾參與經證監會核准的培訓計劃，其內容包括《證券及期貨條例》第XIVA部的合規事宜、董事責任及公司管治。

7. 民事責任 – 私人訴權

被裁定違反法定披露義務的上市公司或高級人員，在另一人根據第307Z(1)條提出的獨立訴訟中，可被判負有法律責任，賠償該受害人因該項違反而蒙受的金錢損失。只要上市公司或高級人員所需承擔的賠償責任是公平、公正及合理的，他們將有法律責任支付賠償金。市場失當行為審裁處裁定曾發生違反披露規定或所作的裁定中識辨某人違反披露規定此一事實，可在任何上述訴訟程序中獲接納為呈堂證供，以證明披露規定曾被違反，或指認該人違反了披露規定。此外，法庭還可判處禁制令，以附加於或替代損害賠償。

8. 案例分析

法定披露義務於2013年1月1日生效，已經有一些違反該等義務被紀律處分程序處罰的案例出現。

光亞有限公司

證監會於2015年7月首次展開針對光亞有限公司（「光亞」）的市場失當行為研訊程序，指其違反法定披露規定，延遲13天披露在印尼提起的針對光亞的破產相關程序。

光亞的主席及行政總裁於2013年1月4日接獲提起破產相關程序的印尼文法庭文件及有關文件的英文翻譯本。然而，光亞延至2013年1月17日，即在印尼法庭針對光亞頒發破產相關命令兩天之後，才向公眾披露該消息。證監會指，破產相關程序是關乎光亞的具體消息，於關鍵時間並非普遍為公眾所知及屬高度股價敏感資料，原因是該等程序令光亞面臨失去對其主要資產的控制權的威脅，並可導致光亞被清盤。

於2016年，證監會在市場失當行為審裁處展開指稱另外兩間公司違反內幕消息披露要求的法律程序。該等公司的高級人員亦被控罔顧後果或疏忽的行為導致有關所指稱的違反。

美亞控股有限公司

美亞控股有限公司（「美亞」）案例中，研訊程序與其未披露未獲解決的審核事項有關，核數師表示假如審核事項未獲解決，他們會對財務報表發出有保留的審核意見，而及核數師隨後辭任的消息。

證監會指出美亞於2012年8月23日獲知有待處理的審核事項及核數師可能發出有保留意見的審核報告的通知。

核數師於2012年12月27日辭任，並表示美亞不配合處理他們發現的審核問題。美亞於2013年1月23日才披露核數師辭任的消息。

證監會亦指稱十名美亞的現任及前任高級人員（包括公司秘書/財務總監、董事會主席及核數師委員會主席）違反了《證券及期貨條例》第307G 條的規定，未確保美亞履行《證券及期貨條例》第307B條規定的披露義務。

精熙國際（開曼）有限公司

精熙國際（開曼）有限公司（「精熙」）也被指控未披露2012年下半年錄得的重大虧損，及財務表現的大幅惡化（「財務惡化」）的消息。

精熙在其2012年度未經審核中期業績中，錄得收益與2011年同期相比減少12.1%，凈利潤減少62%。然而，精熙預測「2012年下半年將會較2012年上半年明顯增長及獲利攀升」。

精熙2012年度經審計業績報告於 2013年3月25日刊發。精熙錄得純利與2011年相比減少99%，而2012年全年純利少於首6個月的純利。業績報告發佈後，精熙的股價於三日內下跌21.25%。

精熙從2012年8月16日發表未經審計中期業績至2013年3月25日發表經審核年度業績期間，未刊發任何利潤警告公告，或向公眾披露財務惡化的消息。證監會指精熙未向公眾披露消息違反了《證券及期貨條例》第307B條的規定。

證監會在其向市場失當行為審裁處作出的通知指稱，精熙於2012年下半年錄得重大虧損，及財務表現大幅惡化的消息從2012年7月至11月的按月綜合管理賬目清楚可見。因此，證監會指稱精熙在以下任一期間知悉該等內幕消息：

• 大約自2012年12月中起，當精熙的行政總裁知道或理應知道截止2012年11月止的按月綜合管理賬目的內容的該段期間；或

• 最遲大約自2013年1月中起， 當2012年度內部賬目的內容提交至精熙的行政總裁時。

證監會進一步指出2012年財務業績發表前，精熙的行政總裁及財務總監/公司秘書已深知財務惡化的消息。證監會認為精熙未能確保及時披露財務惡化的消息已構成罔顧後果或疏忽的行為，從而導致違反披露要求。

確保精確、清晰及持平

證監會還就選擇性或不平均地發放內幕消息提出警告。上市公司應當以清晰和持平的方式，不加掩飾或遺漏任何重大事實地，把好消息和壞消息公布。披露須包含充分的細節，供投資者對公司事務作出合理的及現實的評估。

就這點而言，所有內幕消息，不論好壞，均須予以披露。有一系列英國案例強調每個消息須予以獨立考慮，而好消息和壞消息不能相互抵消以作為不披露的原因。

Wolfson Microelectronics PLC (2009年1月)

於2008年3月10日， 一個Wolfson Microelectronics PLC（「Wolfson」）的主要客戶決定不繼續履行若干訂單，這意味着Wolfson的預期利潤將降低8%。該客戶告知Wolfson將來會有其他商品的訂單以補償取消的訂單。Wolfson亦認為市場會對取消訂單的消息過度反應， 而Wolfson與客戶間的保密協議亦禁止披露。起初，投資者關係顧問認為無需公告。最終諮詢公司律師及經紀人，均表示不同意上述意見。

英國金融服務局認為取消訂單的消息屬內幕消息，投資者可能使用該項消息作為作出投資決策的部分依據。因延遲16日披露該項消息，Wolfson被罰款140,000英鎊。

就Wolfson舉出的未披露消息的原因，英國金融服務局表示:

• 好消息和壞消息相互抵消是不可接受的。法團須公告所有類型的消息，讓市場決定該等消息是否相互抵消；

• 擔心市場可能對新聞過度反應 – Wolfson的董事會擔心公告取消訂單的消息可能會導致股價下跌而未發出公告，因為他們相信下跌的股價不能準確地反映公司的價值。英國金融服務局認為公司不能因其可能導致股價下跌或導致股價不能反映公司真實價值而拒絕披露負面內幕消息；

• 保密協議 – Wolfson不公布負面消息的其中一個原因是Wolfson與客戶之間存在保密協議，禁止其公告客戶可能增加其對另一種類產品的訂單的正面消息，因而抵消負面消息。英國金融服務局認為公司不能因為保密協議而隱瞞內幕消息。

Entertainment Rights PLC (2009年1月)

Entertainment Rights PLC與其一家附屬公司在美國簽訂了DVD 分銷協議。該協議的修改案於2008年7月10日生效，並使公司2008年的預期利潤減少1390萬美元。公司考慮到將來會有機會消弭修改案的影響，因而推遲披露該項消息。公司最終於78天後公告該項消息，並導致公告當天股價下跌55%。因遲延披露，該公司被罰款245,000英鎊。英國金融服務局再次強調負面消息與正面消息不能相互抵消，以作為不披露的辯解。

Universal Salvage PLC (2004年5月)

Universal Salvage PLC簽訂了一份滾進式協議，占營業額的40%，並可能提前3個月通知予以終止。董事會於2002年3月20日被告知該協議將終止。公司認為此舉為談判伎倆，並且就此決策進行了大量爭論。經簽約方考慮後，公司於4月16日確認損失該筆生意。公司花了4個工作日取得公司財務顧問的建議。根據顧問的建議，公司次日發出公告，而其股價下跌55%。就遲延5日發佈公告，公司被罰款9萬英鎊。同時，行政總裁被罰款1萬英鎊，因其明知而涉及違反；而他是最有條件採取必要的步驟以通知市場的人，他卻沒有這樣做。