来源 | 律师工作报告

作者 | 德恒律师事务所徐帅、潘倩

何为红筹“两步走”？

红筹架构是中国企业赴境外上市时的经典架构。但在搭建红筹架构的过程中，如境内自然人直接以其设立的境外关联公司收购境内公司股权的，可能因触发《关于外国投资者并购境内企业的规定》（下称“10号文”）第11条被审批部门认定为属于“关联并购”（如下图所示）而须报商务部审批。而实务中，通过商务部关联并购审批的难度较大，存在极大不确定性。

为应对上述审批困境，近年实务中经常采用“两步走”模式（如下图所示）：即第一步先引入一个境外独立第三方投资人使境内公司由内资企业变更为中外合资企业，第二步再由离岸法域公司间接收购境内公司使其变更为外商独资企业。通常理解，根据“10号文”第二条，该文只适用于“外国投资者购买境内的非外商投资企业”，境内公司变成中外合资企业后即不再适用“10号文”，无需通过商务部的“关联并购”审批。

“两步走”已经名存实亡？

近期传闻，部分地区的商务部门已收紧审核尺度，并认定上述“两步走”模式属于故意规避商务部“关联并购”审批，无论项目处于第一步还是第二步都不予批准，或者要求第二步距离第一步有一定的时间间隔。商务部门的主要判断依据如下：

1. 外国投资者并购内资公司后，外资的持股比例小于或等于5%的；

2. 外国投资者与内资公司业务在商业上没有关联性的；

3. 第二步外国投资者并购内资公司后即刻由境外香港公司收购为外商独资企业，缺乏商业合理性的。

如上述传闻属实，经典的红筹“两步走”模式无疑将名存实亡。

针对上述问题，我们电话咨询了部分热点地区的商务部门，咨询结果如下：

1. 北京和广州：内资企业变更为中外合资后便不再适用“10号文”，因此不适用其中关于“关联并购”的规定，而应该适用《外商投资企业投资者股权变更的若干规定》。只要不涉及负面清单，完成备案即可，一般不需经商务委员会审批。

2. 上海：“两步走”模式确有规避法律的嫌疑，也是现在重点审查的对象，但最终是否认定为“关联并购”，仍须根据企业的具体情况分析。

3. 深圳：审核中并不会将“两步走”一概认定为“关联并购”，而是会结合企业具体情况做出判断。如认定企业属于通过“两步走”故意规避“关联并购”审批的，即使存在时间间隔也不会审批。

对此，笔者也口头咨询了相关审核机关的有关人员，得到的回复与上述电话咨询结果基本一致。近期并无公开文件明确要求收紧“两步走”的审批，而是随着审核经验的积累，商务部门开始在个案审批中，对明显存在规避“关联并购”审批嫌疑的项目从严把握。

* 编者也了解到目前在深圳前海、浙江杭州、福建部分地区的商务部门对“两步走”的审批极为谨慎、在逐步收紧中。

“两步走”能否再抢救一下？

虽然商务部门对“两步走”模式的审核尺度存在收紧的迹象。除了转而采取移民等模式搭建红筹架构外，在与监管充分沟通的前提下，企业仍可以尝试按以下路径实现“两步走”搭建红筹：

1. 增加外国投资者持股比例。即增加第一步中外国投资者的增资比例（为保持控制权不变更，最高以不超过50%为宜）。本步骤可以与公司引入境外投资机构相结合，也可在两步走完成后由上市主体收购该外国投资者（如下图所示），以便上市公司可以合并境内运营主体的所有权益。

    

2. 延长“两步走”的时间间隔。如调整重组时间表，将两步的时间间隔延长至6个月以上。

需特别注意的是，部分地区对“关联并购”的认定并不受第一步外国投资者增资比例或两步间隔期的影响。

由于实务中直接变更公司注册地难度较大，可以由公司股东在审核尺度宽松地区新设一个股权架构相同的夹层公司，由夹层公司收购原有运营主体，再在夹层公司所在地报批实施“两步走”。（如下图所示）

鉴于各地对“两步走”的审核尺度存在差异，且每个企业的情况也各有不同，除参考以上路径外，在具体项目中仍需考虑不同项目的具体情况设计个性化的重组方案。我们也将持续关注“两步走”模式的审核动态以及创新案例，并及时向读者呈现进一步的研究成果。

作者：徐帅律师、潘倩律师助理

本文来源于律师工作报告，作者为北京德恒律师事务所徐帅律师、潘倩律师助理转载请注明出处，欢迎在文章底部留言。

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