香港證監會.梁鳳儀：不應只着眼於IPO的集資額，亦需確保上市公司的素質、買賣的流動性

來源：明報、信報等

香港證監會副行政總裁兼中介機構部執行董事梁鳳儀在出席Hong Kong Conference 2019: 首次公開招股的保薦人及對他們的規管(IPO Sponsors and Regulations)上發表演說。她明言，不應只着眼於首次公開招股 (IPO) 的集資額，亦需確保上市公司的質素及買賣的流動性。對優質的首次公開招股市場所作的規管，是包括設立適當的上市公司准入門坎，監察企業融資活動，以及要求中介人秉持嚴格的操守標準。

新上市成交量低，中小型新股質素參差

梁鳳儀指出，在過去10年，IPO 市場的環境已經有所改變。香港依然是首選的上市地點，在過去5年的其中3年居於全球榜首。價值數十億港元的 IPO 項目仍然佔主導地位並得到最多的媒體關注，但有較大比例的 IPO 的規模都相對較小。2018年接獲的上市申請接近400宗，較2012年多逾一倍。雖然上市的數目攀升，但它們的規模很多都是比較小的。在2016年至2018年間，發行規模少於1億元的 IPO 約佔所有 IPO 項目總數的40%至50%。相比之下，在2011年至2015年間，發行規模少於1億元的 IPO 項目只佔20%至30%。

她表示，港股流動性落後於主要市場，截至去年底，港股平均每日成交額排名第八，但其年度成交量相對市值的比率在主要市場中僅排名第13位。為了提升市場的整體流動性，證監會正與聯交所連手研究可能導致成交量相對偏低的各種原因。

她指出，從證監的研究及透過與持份者接觸而得出的一致看法是，本港部分的股票缺乏成交量和流動性，與該部分的上市公司及證券所認為存在的問題有關。近年完成及規模較小的 IPO 項目，有相當部分在上市時的持股量相對集中。那些發行金額較小的申請人，亦欠缺令人信服的上市理據，上市成本往往與集資額不成正比。當中更有許多在IPO 後不久便轉手，或獲注入重大資產。以上情況不但成為趨勢，還伴隨着各種操縱活動，例如極端的價格波動，定價過高的收購及具高度攤薄效應的集資項目。

近年來，香港證監會、香港交易所對素質不佳的上市公司不留情面，曾合力打擊創業板「借殼上市」，亦收緊了停牌條例。上市申請審批亦愈見嚴格，截至今年9月底，主板上市申請被拒的數量就已與去年全年持平，達到25宗，較2017年的8宗更大幅上升。

她提到，若懷疑IPO申請人出現嚴重問題，證監會將會查詢其上市申請。處理期限已過、自行撤回或被拒的上市申請的百分比，已由2016年的33%增至去年的51%。成功上市的申請則由67%減少至49%。

保薦人需嚴格把關，或向保薦人施加發牌條件

梁鳳儀認為，新股保薦人具重要把關角色，因為只有他們的職能貫穿 IPO的整個過程。保薦人公司數目近年持續增加，由2012年底的75 間攀升至現時123間。梁鳳儀強調，縱使行業競爭愈趨激烈而導致收費下降，保薦人亦不應就盡職審查的素質作出讓步，盡職審查的標準不應受收費高低、保薦人公司大小、以及資源多寡所影響。

梁鳳儀稱，過去30個月，證監會已對8家保薦人公司及3名保薦人主要人員採取紀律行動，涉及罰款超過9億元，顯示證監會絕不容忍失當行為，並堅決秉持嚴格的操守標準。希望透過這個對保薦人的「前置式」監察方針，能夠聚焦於主要的風險，並集中精力糾正嚴重的內部監控缺失，以防止對首次公開招股的投資者造成實際損失。

梁鳳儀稱，保薦人違規個案大多複雜及調查需時，故證監會已尋求在較早階段介入的方法，包括曾經要求保薦人以自願承諾來提升管治架構及其系統和監控措施，包括委任獨立董事以實行有效監查、或委任獨立於交易小組的保薦人主要人員。若保薦人拒絕，證監會將向其施加發牌條件及向公眾披露。

她認為，保薦人不應只着眼於首次公開招股的集資額，亦須確保上市公司的質素及買賣的流動性。對優質的首次公開招股市場所作的規管，是包括設立適當的上市公司准入門坎，監察企業融資活動，以及要求中介人秉持嚴格的操守標準。最終目標是希望達致一個能夠減少投資者及首次公開招股的所有參與方面對的風險的環境。她期望保薦人能行使合理判斷，並抱持專業的懷疑態度，運用應有提問求證的精神，以審查數據的準確性及完整性，並特別留意任何會令該等資料的可靠性存疑的事物。

有些包銷商誇大訂單

梁鳳儀也指出，部分包銷商在簿記（book building）建檔的過程中，或會基於各種不當誘因，建立大量大額訂單而犧牲訂單質素。而在個別極端個案中，更曾發現有包銷團成員提交經誇大或虛構的訂單。

她指出，相關失當行為嚴重影響價格探索過程，削弱投資者對市場廉潔穩健及透明度的信心。她透露，現正就簿記建文件過程進行主題檢視，並會按檢視結果發出指引。

她又表示，證監會正就IPO過程的架構與交易所上市科展開對話。據了解，有關事宜或針對新股認購「T+5」機制，即由新股定價到交易需時5天。港交所行政總裁李小加此前曾多次發聲，認為可以改進至「T+1」模式。

有投資銀行家認為，指引雖難以杜絕包銷商誇大訂單等不當行為，但由於包銷商及其職員屬證監會監管的持牌機構及人士，料能起到一定阻嚇作用。

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