繼醫美行業投資熱之後，醫美機構門店關閉潮不斷，許多醫美機構面臨著連年虧損的局面。2018年至今，新三板掛牌的醫美機構終止掛牌的消息不斷傳出，紛紛淡出了資本市場。在此情況下，有一家醫美機構卻逆勢而行，於2020年1月22日向港交所遞交了招股書，申請主板上市，它就是來自浙江杭州的瑞麗醫美。

那麼，瑞麗醫美到底美不美，其IPO之路是否能一帆風順呢？

1

財務

瑞麗醫美，2008年8月成立於杭州，是一家醫療美容服務供應商，擁有四家私人醫療美容機構，三家位於浙江，一家位於安徽。

瑞麗醫美，提供的醫療美容服務主要包括(i)美容外科服務，包括對面部及身體多個部位進行的美容外科診療；(ii)微創美容服務，主要包括美容注射診療；及(iii)皮膚美容服務，主要包括各種美容能量型診療。

招股書顯示，2017年、2018年和2019年1-9月，瑞麗醫美實現營業收入如下:

2018年收入比2017年增長40.7%，2019年前三季度收入比上年同期增長26.7%。

2017年、2018年和2019年1-9月，毛利分別為7,454萬元、9,249萬元和7,112萬元人民幣，凈利潤分別為1,740萬元、1,841萬元和 426萬元人民幣，看起來還不錯啊，都有盈利？算一下毛利率和凈利潤率，大家感受一下：

收入增長的同時，毛利率、凈利潤率卻雙雙下降

瑞麗醫美的毛利率雖仍屬較高水平，但處於下降趨勢，主要是因為收入的增長速度低於成本的上漲速度：2017年、2018年、2018年1-9月和2019年1-9月成本分別為3,839萬元、6,644萬元、4,753萬元和6,667萬元，2018年比2017年增長了70%，2019年前三季度比上年同期增長了40%，而成本的增加主要是因為物資成本的增加，2017年、2018年和2019年1-9月物資成本占銷售成本比例分別為50.5%、51.6%和52.3%。

凈利潤率的下降速度比毛利率更快，從招股書披露的財務信息來看，凈利潤的下降除了毛利下降的因素外，主要是因為行政開支的大幅增加，2017年、2018年和2019年1-9月行政開支分別為1,239萬元、1,849萬元和2,551萬元，占同期營業收入的比例分別為11%、12%和19%，而造成行政開支增加的主要因素是IPO費用，招股書雖未披露IPO費用的具體金額，但從披露信息中可以推算出，2018年和2019年1-9月分別計提了235萬元和1,289萬元的IPO費用。假設沒有IPO費用的影響，瑞麗醫美的凈利潤率趨勢是這樣的：

公司毛利率雖屬於下降的狀態，但就毛利率本身而言，能達到60%左右，仍屬於高毛利率。與高毛利率形成反差的是低凈利潤率，凈利潤低的主要是因為高額的市場推廣等銷售費用， 2017年、2018年和2019年1-9月分別為3,702萬元、4,467萬元和3,703萬元，佔了營業收入的33%、28%和27%。

那麼，其他的醫美機構是否也存在着「高毛利，低凈利」的情況呢？我們選取了新三板掛牌的幾家醫美機構年報數據：

數據顯示，其他的醫美機構也同樣存在着「高毛利，低凈利」的窘境。這大概也是近年資本不斷退出醫美行業的重要原因！

2

市場

公開數據顯示，2018年，中國是醫療美容服務的第二大市場，收益佔全球醫療美容服務市場的約為13.5%。中國私營醫療美容服務提供商的市場規模，以25.5%的複合年增長率從2014年的人民幣400億元增至2018年的人民幣992億元，預計2023年將達到人民幣3,166億元。

面對如此大的市場容量，瑞麗醫美的競爭力如何？

根據弗若斯特沙利文報告，截止2019年12月，浙江省的醫療美容服務供應商約為850家，杭州市約為300家，按2018年醫療美容服務收入計，瑞麗醫美在浙江和杭州的市場佔有額分別為1.8%和4.0%，在兩地分別排名第五位和第四位。

為了提升品牌知名度、提高市場佔有份額，瑞麗醫美計劃通過加大營銷力度、翻新擴建或新建醫療美容機構來實現。

1、加大營銷力度：通過在甲級寫字樓投放更多電梯廣告並與部分網絡紅人或關鍵意見領袖合作，以及多個網絡平台推廣，預計增加2,240萬元，增加的推廣費是否能帶來預期的用戶增長數量尤為關鍵，否則將進一步提高獲客成本，將進一步拉低利潤率。2017年、2018年和2019年1-9月獲客成本如下：

2、翻新、擴建或新建醫療美容機構：招股書披露的IPO募資的主要用途便是該項，該項預計增加投資1.5億元，其中1.25億元通過IPO募集資金解決，另外0.25億通過盈餘或者貸款解決。

在過去的業績期間，瑞麗醫美的4間醫療美容機構的利用率如下：

利用率逐年提高，並未呈現不足以滿足客戶需求的情況，且根據招股書的現金流量表顯示，2017年、2018年和2019年1-9月，購買物業、廠房及設備分別為258萬元、1,257萬元和469萬元，同時最新的蕪湖瑞麗於2015年成立後，在2016年至2019年4年時間內並未再增加新的點，是什麼原因？是因為客戶不足還是其它原因，值得深思。擴建或新建的醫療美容機構承擔了瑞麗未來的增長預期，但在醫美行業不斷收縮，關店潮不斷的情況下，擴建的或者新的醫療美容機構是否能夠滿足預期業績？

3

合規

首先，了解下瑞麗醫美往期的收入明細情況：

從上表可以看出，美容外科服務收入佔比逐年下降，取而代之的是微創美容服務收入和皮膚美容服務入逐年增加，同時增加了醫療美容機構管理諮詢服務收入。

逐年下降的美容外科服務收入，其毛利率卻是各個業務板塊最高的，一直保持在70%：

美容外科服務雖更能滿足愛美之人的個性化要求，但風險高、恢復時間長甚至可能出現醫療事故，更有甚者造成傷殘，因此更多的人選擇了風險低許多、恢復時間大幅縮短的微創美容服務和皮肢美容服務。

風險低了不代表沒有風險，隨着客戶數量的增加、競爭的加劇，即使在准入不斷提高，監管不斷嚴格的環境下，醫美行業的糾紛仍是不可治癒的頑疾，招股書顯示，在往績記錄期間，瑞麗醫美醫務科共處理124宗投訴，其中96宗投訴導致服務費退款及/或支付和解金，佔77%。2017年、2018年和2019年1-9月退款金額分別為40萬元、40萬元和70萬元，同時為安撫客戶、維持服務質量，減少投訴的發生，在往績期間，向客戶提供了價值約200萬、430萬及560萬元的免費診療，並退還了約150萬、450萬及人民幣220萬元的款項。

投訴的不斷增加，可能源於醫療美容機構執業的控制不嚴，執業質量不符合要求：2017年11月，瑞麗天鴿由於出具非由合資格醫師出具的藥方而被處以罰款；2017年11月，瑞安瑞麗由於作出及出具非由合資格醫師出具的血液檢查報告而被處以罰款；2019年8月，1宗事件涉及蕪湖瑞麗由於不合資格人士進行無創皮膚激光治療而被處以罰款。

合規事項一直是IPO中關注的重點，影響着IPO的成功與否。2018年6月，在港交所遞交申請的頭部醫療美容機構藝星，並稱於當年10-11月正式上市，然而在披露招股書後的很長一段時間卻無進展，並在之後撤回了申請材料，具體原因尚不清楚，外界推測可能是由於其不斷存在的醫療糾紛，也有消息說股東兄弟對港股的估值存在分歧。2019年瑞麗醫美的醫療風險一直存在，相關風險也在招股書中披露了。

高毛利、低凈利，毛利率和凈利潤率雙雙下降，市場競爭激烈，獲客成本高，醫療風險不斷，瑞麗醫美的香港IPO之路是否能「美」到最後，我們將持續關注。

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