（一）紅籌模式

根據查閱已上市餐飲企業的招股說明書，關於紅籌模式，海底撈和呷哺呷哺均為股東具備境外身份，九毛九採取的為「兩步走」模式。

關於九毛九的「兩步走」重組，以下事項值得關注或參考：

第一步：引入境外股東。由該境外股東於香港成立的公司收購廣州九毛九的5%的股權（協議簽署日為2018年12月27日，變更為中外合資企業為2019年1月15日），交易對價為人民幣900萬元，確定依據為廣州九毛九的評估價值，根據披露，該等對價於2019年4月11日已經支付（符合10號文規定的公司取得營業執照之日起3個月內付清的要求）。

第二步：境外架構設立WFOE並100%收購境內權益。重組時，境內股東成立境外控股公司，在收購廣州九毛九股權之前，由香港公司首先成立了一家外商獨資企業九毛九控股（成立時間2019年5月27日），2019年6月14日，廣州九毛九的所有股東（包括境外股東）將全部股權轉讓給九毛九控股，交易對價為人民幣18,000萬元，確定依據為廣州九毛九的評估價值，該等對價於2019年11月28日前結清。

根據查詢天眼查，廣州九毛九引入境外股東時的註冊資本為1,800萬元。根據九毛九招股書披露，九毛九2016年、2017年和2018年的收入分別為人民幣116,425.6萬元、146,918.3萬元和189,282.1萬元，2016年、2017年和2018年的利潤分別為人民幣5,128.6萬元、7,164.7萬元和7,384.8萬元。2016年、2017年和2018年的資產凈值分別為14,727萬元、20,718.1萬元和20,356.9萬元。

關於第二步重組步驟值得關注的是：（1）九毛九控股收購了廣州九毛九的100%的股權，對於境外股東來說，其收購和轉讓之間僅間隔5個月；（2）現行法律法規對於本次轉讓的交易對價並無要求須按評估價值確定，但是九毛九重組的第二步，依舊參照評估價值確定交易對價，且在上市前完成了支付；（3）第二步交易對價的評估依舊使用的是第一步的評估結果，並未重新對廣州九毛九進行評估；（4）此步驟收購包括境外股東持有的5%的股權，根據前述交易對價，境外股東持有的5%對價為900萬元，對於境外股東來說，其轉讓的價格與其收購的價格一致，並未溢價；（5）關於九毛九的評估值，從九毛九招股書所披露的財務數據來看，評估值可能略低於公司的凈資產。

另外，關於外資併購境內企業交易對價的確定問題，海底撈（6862）的方法也可以提供參考，根據海底撈的披露，在確定交易對價時，一方面進行了評估；另一方面，最終的交易對價為評估值扣除目標公司已經宣布派發但未分派的股息。

根據查閱近年來已於香港聯交所上市的境內企業招股書，與九毛九重組方式類似（第二步收購100%境內權益（包括設立WOFE並使用WFOE進行收購和直接使用香港公司進行收購））的公司還有：天源集團（06119）、天平道和（08403）、欣榮國際（01587）、第七大道（00797）、升海食品（01676）、博尼控股（01906）、兌吧（01753）、星宇控股（02346）、慕尚集團控股（01817）、浦江國際（02060）、金茂源環保（06805）、魯大師（03601）、瑞誠中國傳媒（01640）、邁科管業（01553）等。

（二）高管及員工的持股安排

九毛九在重組前實施了股權激勵計劃，按照該股權激勵計劃，廣州九毛九向廣州九毛九及其附屬公司的合格董事及員工授予一定的受限制股權。重組前，廣州九毛九按照股權激勵計劃，已經激勵了若干董事和員工，該等董事和員工通過境內持股平台（包括有限公司和有限合夥）持有廣州九毛九的股權。重組後，該等董事和員工轉換為了境外持股平台的股東，並通過境外持股平台間接持有廣州九毛九開曼上市主體的股權。

值得注意的是，按照廣州九毛九的股權激勵計劃，（1）獲授受限制股權的董事和員工，應當自該等受限制股權授出之日起在廣州九毛九或任何附屬公司任職五年（以下簡稱「服務期間」），而受限制股權將於服務期間結束後歸屬。歸屬後，則無轉讓限制；（2）若任何受限制股權失效，相應股權於上市後將轉讓予實際控制人或其全資擁有的投資工具；（3）於服務期間發生以下情形之一的，將受限制股權失效：激勵對象不再為廣州九毛九或其任何附屬公司的員工；激勵對象嚴重違反勞動合同或任何其他內部準則；激勵對象嚴重失職導致廣州九毛九遭受損失。

除了九毛九的股權激勵方式值得關注外，克莉絲汀（1210.HK）的方式也可以予以借鑒，克莉絲汀採取的方式為信託，控股股東以象徵性對價轉讓一部分股權給信託公司，由該信託公司以信託方式出於股權激勵的目的持有該等股權，該等股權的實際受益人為激勵對象，即高管和員工。

關於中國籍股東37號文登記問題，九毛九的招股書的披露為「就我們的中國法律顧問所確認，我們的股東為國家外匯管理局37號文中的中國居民，已於2019年4月12日完成首次登記程序。」克莉絲汀的招股書則未披露該等信息。

上市前未行權員工的股權激勵外匯問題：若境內企業境外上市前已經實施股權激勵計劃，在上市後，激勵對象行權後可以按照《國家外匯管理局關於境內個人參與境外上市公司股權激勵計劃外匯管理有關問題的通知》（匯發[2012]7號）的規定進行外匯登記。

（三）境內投資機構的持股安排

九毛九重組前的股東有境內投資基金（北京和諧成長投資中心（有限合夥），以下簡稱「北京和諧成長」），九毛九本次重組，北京和諧成長通過其姊妹基金上海領語企業管理諮詢合夥企業（有限合夥）（以下簡稱「上海領語」）收購一家BVI公司作為持股公司，於九毛九的開曼上市主體進行持股。

根據查詢天眼查及九毛九招股書的披露，上海領語與北京和諧成長的普通合伙人均為北京和諧天成投資管理中心（有限合夥）（以下簡稱「北京和諧天成」），北京和諧天成由北京和諧愛奇投資中心（有限合夥）（以下簡稱「北京和諧愛奇」）持有90%權益。北京和諧愛奇的普通合伙人為和諧愛奇投資管理（北京）有限公司（以下簡稱「和諧愛奇公司」），和諧愛奇公司由林棟樑、楊飛和李建光分別持有43.75%、43.75%和12.5%的股權。

在現行規定之下，H股公司的股份可以申請「全流通」，因此，對於境內企業，在選擇境外上市時，也可以考慮H股模式，並申請「全流通」。對「全流通」的相關問題，可參考本所就「全流通」的內訓文件《研究傳遞丨H股「全流通」業務應知應會》。

（一）外資准入

（一）供貨商、食材來源及其價格

餐飲業務依賴可靠的食材來源，而食材的價格則受市場供求關係而浮動。上市文件中應披露（如屬重大者）：

• 申請人主要食材於營業紀錄期的價格浮動及市價走勢，以及其對申請人期內業績的影響；

• 申請人如何監察及控制主要食材的成本及主要食材成本的敏感度分析（如適用）；

• 申請人的主要食材來源、其保存期及申請人如何確保適當食材質素；

• 申請人於營業紀錄期內的授權供貨商的數目及其與申請人的平均合作年數，以及防範供貨商作任何回佣安排的措施；及

• 於營業紀錄期內任何食品供應中斷、與供貨商提早終止合約安排或未能取得足夠食材等事件。

（二）同店銷售額及桌／座流轉率

餐廳一般需要一定的起步期方可達到收入穩定以至收支平衡。同店銷售額及桌／座流轉率均是分析餐廳／業務表現的主要指標。上市文件中應詳細討論：

• 於營業紀錄期內同店銷售額及桌／座流轉率，並於上市文件的相關章節中適當分析有關比率的任何變動；

• 每家餐廳的顧客人均消費及每日平均收益，以及適當分析有關資料的變動；及

• 餐廳在正常情況下達至收支平衡所需的時間。

（三）現金管理

大部分客戶在餐廳以現金結賬，因此申請人的員工在餐廳日常營運中或須接收及處理大量現金，因而有侵吞或挪用資金的風險。上市文件中應詳細討論：

• 申請人防範其員工侵吞或挪用現金及員工之間勾結營私的內部監控系統及程序；及

• 申請人於營業紀錄期內曾否遇上任何侵吞／挪用現金事件（如屬重大者），如有，描述有關事件的詳情。

（四）商標

申請人的商標對其業務營運可能非常重要。如是者，上市文件中應清楚披露申請人是否擁有有關商標，以及有關商標有否正式註冊。申請人亦應在上市文件的適當章節中提述於營業紀錄期內由於個別餐廳使用與申請人集團餐廳相同或相似的名稱從而冒認作申請人集團一份子，以致申請人可能蒙受及/或實際承受的損失。

（五）商標

1.餐飲業務可以通過自營餐廳的內部增長或特許經營協議而迅速擴充，從而使銷售額急劇增長。但新餐廳或會由於市場上有過多競爭對手而未能持續錄得利潤。

2.為使投資者了解申請人業務的可持續性，上市文件中應披露（如屬重大者）：

• 於營業紀錄期內餐廳的數目及其變動，包括清楚闡明餐廳結業或被取替的原因；

• 申請人選擇新餐廳地點的條件，以及防範新餐廳與現有餐廳競爭的措施，以確保新餐廳顧客流量的增加不會導致現有餐廳顧客流量的減少；

• 申請人未來的擴充計劃詳情，包括（1）擬開張餐廳數目、預期投資成本、截至最後實際可行日期已發生及已承擔的金額、資金來源、餐廳的地點及類型；及（2）申請人如何管理其業務擴充（如供應安排、人力及其他資源管理、質量監控、管理彙報等）；

• 申請人的競爭狀況，包括現有競爭情況（如於申請人市場／目標市場中類同品牌及餐廳數目、申請人面對的競爭，以及申請人與其主要競爭對手的比較，包括市場地位、市場佔有率、品牌、特徵及經營環境等）；及

• 申請人維持增長的策略（即內部增長、透過特許經營協議或收購）及決定採納何種策略時所考慮的因素。

3.倘申請人的增長源自特許經營協議，上市文件中應討論：