3月20日，中國證監會主席易會滿在中國發展高層論壇2021年會作主旨演講。

註冊制要不要審核？

註冊制絕不意味着放鬆審核要求。現在科創板、創業板發行上市，交易所都要嚴格履行審核把關職責。證監會註冊環節對交易所審核質量及發行條件、信息披露的重要方面進行把關並監督。從實踐情況看，這些安排行之有效，也很有必要。

出現高比例撤回申報材料的現象，主要是不少保薦機構執業質量不高。

最近，在IPO現場檢查中出現了高比例撤回申報材料的現象，據初步掌握的情況看，並不是說這些企業問題有多大，更不是因為做假賬撤回，其中一個重要原因是不少保薦機構執業質量不高。

 

從目前情況看，不少中介機構尚未真正具備與註冊制相匹配的理念、組織和能力，還在「穿新鞋走老路」。對此，我們正在做進一步分析，對發現的問題將採取針對性措施。對「帶病闖關」的，將嚴肅處理，決不允許一撤了之。

 

排隊現象是多重因素造成的，與歷史上的「堰塞湖」是有區別的

近期，市場對IPO排隊現象比較關注。有觀點認為，既然實行了註冊制，發行就應該完全放開，有多少發多少。我們認為，排隊現象是多重因素造成的，總體上反映了中國實體經濟的發展活力和資本市場的吸引力在逐步增強。這與歷史上的「堰塞湖」是有區別的，以前IPO停停開開，預期不明朗，有的排隊要兩三年；註冊制改革後，註冊審核周期已經大幅縮短，接近成熟市場。要實現資本市場可持續發展，需要充分考慮投融資的動態積極平衡。只有一二級市場都保持了有序穩定，才能逐步形成一個良好的新股發行生態。

易會滿主席在中國發展高層論壇圓桌會上的主旨演講

 

各位嘉賓，女士們、先生們：

 

大家好！很高興參加中國發展高層論壇2021年會。在中國開啟「十四五」建設、邁進全面建設社會主義現代化國家新征程的關鍵時刻，立足新發展階段、貫徹新發展理念、構建新發展格局，已成為中國推動經濟社會高質量發展的主題主線，也為全球廣泛關注。資本市場作為現代經濟體系的重要組成部分，如何更好地服務高質量發展，是擺在我們面前的重要課題。藉此機會，我想結合當前中國資本市場的實際情況談點看法，同大家作個交流。

 

一、資本市場在推動高質量發展中的使命擔當

黨的十九屆五中全會和中央經濟工作會議明確提出，要全面實行股票發行註冊制，建立常態化退市機制，提高直接融資比重，促進資本市場健康發展。剛剛閉幕的全國人大四次會議審議通過的「十四五」規劃綱要，對註冊制改革、提高上市公司質量、大力發展機構投資者、深化資本市場對外開放等重點任務進一步作出部署。我們體會，黨中央、國務院對資本市場高度重視，要求非常具體，重點也很明確，涉及方方面面的內容，期望非常高。中國資本市場經過三十年的發展，在市場規模、體系結構、發展質量和開放水平等方面取得了長足進步。在新階段、新起點上，我們認為，核心是要扎紮實實辦好資本市場自己的事，在自身穩健發展的同時，更好服務實體經濟高質量發展。

我理解，資本市場在新發展階段主要的使命擔當表現在兩個方面：

一是市場化的資源配置功能。通過股權債權投資融資、併購重組等各種市場化機制安排，充分發揮市場在資源配置中的決定性作用，把各類資金精準高效轉化為資本，促進要素向最有潛力的領域協同集聚，提高要素質量和配置效率。

二是激勵約束機制。科技創新除了需要資本支持，更重要的是要充分激發人的積極性創造性。資本市場特有的風險共擔、利益共享機制能夠有效地解決這個問題，從而加快創新資本形成，促進科技、資本和產業高水平循環，推動產業基礎高級化、產業鏈現代化。

二、以全面深化改革推動資本市場實現結構性改善

圍繞打造一個規範、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場總目標，我們在國務院金融委的統一部署下，實施了新一輪全面深化資本市場改革，有效改善和穩定市場預期，資本市場正在發生深刻的結構性變化。回顧兩年多來的實踐，主要是推進了「建制度、不干預、零容忍」九字方針的落地，我們體會，集中體現在四個關鍵詞。

 

（一）制度。制度是管根本、管長遠的。資本市場的市場屬性極強，規範要求極高，必須要有一套公開透明、連續穩定、可預期的制度體系，這樣才能行穩致遠。我們在這一輪改革中，始終把完善基礎制度作為總綱，一方面大力推動健全法治體系，有兩大成果：推動完成證券法修訂，在證券發行註冊制、顯著提升證券違法違規成本、加強投資者保護等方面作出基本制度規範；推動刑法修正案（十一）出台，對欺詐發行、信息披露造假、中介機構提供虛假證明文件和操縱市場行為大幅提高懲戒力度。另一方面以註冊制改革為牽引，推動一系列關鍵制度創新，包括調整再融資和併購重組政策、優化交易結算和減持制度、發佈實施退市新規，制度的適應性、包容性明顯提升。我們將繼續堅持穩中求進、久久為功，加快構建更加成熟更加定型的基礎制度體系，持續提升資本市場治理能力。

 

（二）結構。結構轉變是從量變到質變、從規模擴張到質量提升的關鍵一環。制約當前資本市場高質量發展的因素很多，我認為最突出的還是結構性問題，這裏面主要包括融資結構、上市公司結構、中介機構結構、投資者結構、資金總量和期限結構，等等。我們始終堅持系統論、辯證法，注重用改革的思路和手段去破解結構性難題，以結構的可持續實現發展的可持續。實踐證明，抓住了結構，就抓住了根本。比如，市場槓桿問題。市場波動很正常，我認為，只要沒有過度槓桿，就不會出大事，關鍵是要有一個合理的資金結構。這幾年，我們深刻汲取股市異常波動的教訓，關注場內場外、境內境外、各類市場主體，堅持看得清、可穿透、管得住，通過一系列措施控制好槓桿資金規模和水平。目前，A股市場槓桿風險總體可控。再比如，提升專業投資的佔比問題。這兩年公募基金、陽光私募、券商資管發展比較迅速，投資者購買基金的比例在快速提升，這是很好的趨勢性變化。但資管行業能否適應財富管理的新趨勢新要求，需要我們認真評判，盡量解決不平衡，縮小供需質量缺口，不能反覆走彎路。今後重點是要立足中國國情，促進行業端正文化理念、提升專業能力、改善業績考核、優化業務結構，體現差異化發展路徑，真正取得投資者信任，做到自身價值和投資者價值共成長，為投資者結構改善作出更大貢獻。

 

（三）生態。資本市場是一個複雜的生態系統。生態好了，大家才會對這個市場有信任有信心，資源配置、財富管理、提高直接融資比重等功能才能有效發揮。我認為，監管就是要創造良好生態，維護公開公平公正的市場環境，讓各方都願意來、留得住。一方面強化「零容忍」的震懾，讓做壞事的人付出慘痛代價。我們一直致力於推動完善證券執法司法體制機制，構建行政執法、民事追償、刑事懲戒的立體追責體系。比如，信披違法罰款上限從60萬元提高到1000萬元；欺詐發行最高刑期從5年提高到15年；建立了「明示退出、默示加入」的證券糾紛特別代表人訴訟機制，進一步暢通了投資者依法維權渠道。再如，對發行人和中介機構「一案雙查」，實施中介機構資金罰和資格罰並重，加大中介機構追責力度。另一方面加快推動市場各方歸位盡責。堅持「敬畏市場、敬畏法治、敬畏專業、敬畏風險，發揮各方合力」的監管理念，引導上市公司誠信經營、守正創新，大力弘揚「合規、誠信、專業、穩健」的行業文化，積極倡導理性投資、長期投資、價值投資的理念，各方共建共治共享的發展格局正在逐步形成。

 

（四）定力。資本市場外部環境複雜多變、參與主體訴求多樣、市場行情有漲有跌，監管者往往面臨著多元目標、兩難甚至多難選擇。我們必須保持足夠耐心和定力，保持平常心、獨立性，要堅持全面、辯證、專業、客觀地看問題、做決策，尊重市場規律，按規律辦事，不能人云亦云、似是而非。當然，要做到這一點難度很大，這兩年我們堅持「九字方針」，扎紮實實辦好自己的事，保持住了定力。一是樹立正確的監管觀。堅持監管姓監，堅定履行好法定職責，堅決防止監管真空，要讓所有的金融活動都納入監管。要精於監管、嚴於監管，敢於動真碰硬，不為噪音雜音所擾。二是貫徹「不干預」的理念。科學把握政府與市場、放和管的關係，把該放的放到位，把該管的堅決管住。要毫不動搖堅持市場化法治化方向，避免不必要的行政干預。三是提高監管透明度和可預期性。保持政策的連續性穩定性，對看準的事不因市場一時的變化而左右搖擺，堅持一步一個腳印，積小勝為大勝。堅持陽光用權，堅持「公開為常態、不公開為例外」，自覺接受監督，做到廉潔用權，減少自由裁量。四是持續提升監管專業能力。堅持科學監管、分類監管、專業監管、持續監管，透過現象看本質，通過個性找共性，辯證把握事物規律。堅守初心使命，倡導專業精神，按照實質重於形式的原則把握監管目標，實現最優效果。

 

三、穩步推進股票發行註冊制改革

註冊制改革是這一輪全面深化資本市場改革的「牛鼻子」工程。我們堅持尊重註冊制基本內涵、借鑒國際最佳實踐、體現中國特色和發展階段特徵的三原則，從科創板試點註冊制起步，再到創業板實施「存量+增量」改革，註冊制改革已經取得突破性進展。總的看，註冊制的相關制度安排經受住了市場的檢驗，市場運行保持平穩，市場活力進一步激發，達到了預期的效果，各方總體是滿意的。註冊制改革作為新事物，我們一直非常關注市場的反映，始終保持向市場學習的態度，認真傾聽、持續完善。我們也感到，關於註冊制的內涵和外延還需要市場各方進一步深入討論，去偽存真、增進共識，確保改革行穩致遠。這裡我想就幾個問題再談些看法。

註冊制要不要審？由於股票公開發行涉及公眾利益，全球主要市場都有比較嚴格的發行審核及註冊的制度機制和流程安排。美國監管機構有龐大的專業團隊分行業開展審核工作。香港交易所和證監會實行雙重存檔制度，均有審核，只是側重點不同。因此，註冊制絕不意味着放鬆審核要求。現在科創板、創業板發行上市，交易所都要嚴格履行審核把關職責。證監會註冊環節對交易所審核質量及發行條件、信息披露的重要方面進行把關並監督。從實踐情況看，這些安排行之有效，也很有必要。

 

只要信息披露就可以上市嗎？註冊制強調以信息披露為核心，發行條件更加精簡優化、更具包容性，總體上是將核准制下發行條件中可以由投資者判斷事項轉化為更嚴格、更全面深入精準的信息披露要求。但中國的市場實際決定了，僅僅靠形式上的充分披露信息還不夠，中國股市有1.8億個人投資者，這是哪個國家都沒有的，我們必須從這個最大的國情市情出發來考慮問題。我們始終強調信息披露的真實準確完整，在審核中對信息披露質量嚴格把關。同時，我們還要考慮板塊定位問題、是否符合產業政策等等。我們認為，這是當前階段的必要務實之舉。

 

中介機構已經適應了嗎？從核准制到註冊制，保薦機構、會計師事務所等中介機構的角色發生了很大變化，以前的首要目標是提高發行人上市的「可批性」，也就是要獲得審核通過；現在應該是要保證發行人的「可投性」，也就是能為投資者提供更有價值的標的，這對「看門人」的要求實際上更高了。最近，在IPO現場檢查中出現了高比例撤回申報材料的現象，據初步掌握的情況看，並不是說這些企業問題有多大，更不是因為做假賬撤回，其中一個重要原因是不少保薦機構執業質量不高。從目前情況看，不少中介機構尚未真正具備與註冊制相匹配的理念、組織和能力，還在「穿新鞋走老路」。對此，我們正在做進一步分析，對發現的問題將採取針對性措施。對「帶病闖關」的，將嚴肅處理，決不允許一撤了之。總的要進一步強化中介把關責任，督促其提升履職盡責能力。監管部門也需要進一步加強基礎制度建設，加快完善相關辦法、規定。

 

如何保持一二級市場的平衡協調發展？近期，市場對IPO排隊現象比較關注。有觀點認為，既然實行了註冊制，發行就應該完全放開，有多少發多少。我們認為，排隊現象是多重因素造成的，總體上反映了中國實體經濟的發展活力和資本市場的吸引力在逐步增強。這與歷史上的「堰塞湖」是有區別的，以前IPO停停開開，預期不明朗，有的排隊要兩三年；註冊制改革後，註冊審核周期已經大幅縮短，接近成熟市場。要實現資本市場可持續發展，需要充分考慮投融資的動態積極平衡。只有一二級市場都保持了有序穩定，才能逐步形成一個良好的新股發行生態。當前，我們正按照優化服務、加強監管、去粗取精、壓實責任的思路，充分運用市場化法治化手段，積極創造符合市場預期的IPO常態化。

 

這次政府工作報告提出，要穩步推進註冊制改革。我們將堅定註冊制改革方向不動搖，繼續堅持穩中求進，堅持系統觀念，紮實做好科創板、創業板註冊制試點評估，完善註冊制全流程全鏈條的監管監督機制。重點是把握好實行註冊制與提高上市公司質量、壓實中介機構責任、保持市場平穩運行、明確交易所審核職能定位、加快證監會發行監管轉型、強化廉潔風險防範等6個方面的關係，為全市場註冊制改革積極創造條件。註冊制改革涉及利益複雜、影響深遠、敏感性強，各方面都高度關注，需要各參與方共同努力，支持改革、呵護改革，把改革條件準備得更充分一些，推動這項重大改革平穩落地。

 

四、有序推動資本市場制度型對外開放

在2019年陸家嘴論壇上，我們宣布了中國資本市場進一步擴大對外開放的9條措施。從落地情況看，政策是到位的，效果是好的。無論是市場、產品的互聯互通，全面放開行業機構股比和業務範圍，還是便利跨境投融資的制度安排，全面落實了准入前國民待遇加負面清單管理要求。截至2020年底，外資持續3年保持凈流入，境外投資者持有A股資產突破3萬億元。中國資本市場的吸引力是強的，外資也獲得了良好的回報，而且潛力還很大。當前，市場上也出現了一些有趣的現象。比如，部分學者、分析師關注外部因素遠遠超過國內因素，對美債收益率的關注超過LPR、Shibor和中國國債收益率，對境外通脹預期的關注超過國內CPI。對這種現象我不作評價，但對照新發展格局，建議大家做些思考。

從中國資本市場目前外資參與情況看，持股市值和業務佔比均不到5%，這個比例在成熟市場中並不高。下一步，我們將堅持資本市場對外開放，對機構設置，開辦業務、產品持開放支持的態度。但同時，我們也要注重統籌開放與防範風險的關係，當前要注意兩方面情況。一是防範外資大進大出。對於資本正常的跨境流動，我們樂見其成，但熱錢大進大出對任何市場的健康發展都是一種傷害，都是要嚴格管控的。在這方面，我們應該加強研判，完善制度，避免被動。二是妥善處置中概股問題。對於這個問題，我們一直在尋求與美方相關監管機構加強合作，多次提出解決方案，但始終未得到全面的積極的回應。我們堅信，合作是共贏的選擇，要想解決問題必須坐下來，分歧只能通過協商來解決，別無他路。

各位嘉賓、各位朋友，再次感謝大家長期以來對中國資本市場的關心和支持！熱忱歡迎你們更廣泛、更深入地參與中國市場，投資中國市場！

版權聲明：所有瑞恩資本Ryanben Capital的原創文章，轉載須聯繫授權，並在文首/文末註明來源、作者、微信ID，否則瑞恩將向其追究法律責任。部分文章推送時未能與原作者或公眾號平台取得聯繫。若涉及版權問題，敬請原作者聯繫我們。

更多香港IPO上市資訊：www.ryanbencapital.com

相關閱讀

A股強監管，香港市場或受益，某證監局提IPO新要求：不接受撤材料，核查所有銀行卡

物業公司老總分享香港 IPO成功經驗：赴港上市，永升服務做對了什麼？

中資、外資、港資券商，過去兩年(2019&2020)的保薦數量及IPO募資表現

香港IPO市場(2021年首兩個月)：上市21家、募資727億，除牌10家

香港 IPO中介機構排行榜 (過去24個月：2019年3月-2021年2月)