《證券法》（2019年修訂）第九十五條第三款對特別代表人訴訟作出規定：投資者保護機構受五十名以上投資者委託，可以作為代表人參加訴訟，並為經證券登記結算機構確認的權利人依照前款規定向人民法院登記，但投資者明確表示不願意參加該訴訟的除外。

此次投服中心就是根據上述規定發佈說明，開始接受投資者委託。考慮到虛假陳述案件的龐大原告基數，接受五十名投資者委託對於投服中心非常輕鬆。因此，這一說明的發佈就已決定康美案必然成為中國史上首單特別代表人訴訟案件。

投資者委託人數滿五十人後，投服中心即可從中登公司調取全部符合索賠條件的投資者信息，並交由法院公告。除非投資者明確表示不願意參加訴訟，否則投服中心可以直接代表投資者參與訴訟。這就是「明示退出、默示加入」原則。考慮到康美的虛假陳述行為橫跨三年年度報告，以及其超百億的市值，本案原告人數可能達到十幾萬人，索賠規模達數十億。

證監會在《關於做好投資者保護機構參加證券糾紛特別代表人訴訟相關工作的通知》中明確提出，投保機構可以選擇案件提起特別代表人訴訟，選擇標準包括：（1）典型重大、社會影響惡劣；（2）被告具有一定償付能力；（3）已被有關機關作出行政處罰或者刑事裁判等。

此前證監會發佈「2020年證監稽查20起典型違法案件」，康美案赫然在列。該案和康得新案並稱為財務造假「兩康案件」，已被證監會反覆點名批評，並給予頂格處罰。同時，考慮到康美並未退市，此前為紓困做出系列動作，不排除可能引入新資源，增強償付能力。綜合來看，康美案符合證監會明確的選擇標準。同時考慮到康美財務造假案的嚴重程度和引發的社會影響，康美案成為首單特別代表人訴訟並不意外。

根據《最高人民法院關於證券糾紛代表人訴訟若干問題的規定》（「《代表人訴訟司法解釋》」）第三十二條規定，投服中心接受委託的前提是法院發佈權利登記公告。早在2021年2月18日，康美在公告中已透露出廣州中院的態度，即廣州中院認為該案符合適用普通代表人訴訟程序的情形，有虛假陳述訴訟請求的投資者可以向法院申請登記，參加本案訴訟。

2021年3月26日15點左右，廣州中院正式發佈（2020）粵01民初2171號案普通代表人訴訟權利登記公告。投服中心隨即於兩小時後發佈接受投資者委託的說明。這一實踐情況不僅明確了特別代表人訴訟先法院公告，再投服中心接受委託的程序，而且從公告和說明的時間緊密程度看，選擇康美作為首單特別代表人訴訟案件也是早有定論。

廣州中院和投服中心的說明均已明確了被告範圍，包括了所有被行政處罰的主體。其中不僅有康美公司，還有各級董事、監事、高級管理人員。

此外，證監會近期也正式對康美案所涉中介機構作出行政處罰。雖然中介機構未被列為特別代表人訴訟案件的被告，但根據法律規定，相關被告向投資者依法承擔賠償責任後，仍可向其他負有責任的主體追償。康美案各被告未來是否選擇向中介機構追償，進一步擴大該案的波及範圍，目前尚未可知。

審理法院方面，根據《代表人訴訟司法解釋》第二條，特別代表人訴訟應由交易所所在地的中級人民法院或專門人民法院管轄。康美繫上交所上市公司，本案應由上海金融法院管轄。但該情形也可能存在例外。根據《最高人民法院關於適用<中華人民共和國企業破產法>若干問題的規定（二）》規定，如果被告公司進入破產程序，且破產法院無法對虛假陳述案件行使管轄權，則由上級人民法院指定管轄。即如果康美進入破產程序，該案仍存在由最高法指定管轄的可能。

特別代表人訴訟制度的設立極大程度地降低投資者訴訟成本、簡化投資者訴訟參與程序。可以說這一制度做到了讓投資者躺贏訴訟的狀態，充分保護了適格投資者的合法權益。

但同時需要考慮的是，特別代表人訴訟簡化訴訟程序的同時，帶來的是訴訟數量和索賠金額幾何級的增長。在索賠規模達到數十億元的情況下，特別代表人訴訟對於任何上市公司都將形成重創，甚至是一案退市、一案破產的核武器。在保護適格原告的情況下，如何合法維護現有股東的利益，成為特別代表人訴訟制度不得不面臨的一道難題。

這一問題的關鍵在於精準定位虛假陳述行為給投資者帶來的直接損失。投資者損失的誘因複雜，除虛假陳述行為之外，還包括大量的投資風險，例如證券市場整體波動、上市公司其他利空因素等等。讓上市公司為其虛假陳述行為負責，是震懾違法行為的必需。但讓投資者承擔應有的投資風險，避免讓虛假陳述訴訟成為「剛性兌付」，實現投資者教育的目的，同樣是維護資本市場健康穩定發展的必修課程。

而這一長遠目標的實現，一方面有賴於司法機關對於投資者損失和虛假陳述行為之間因果關係的精準把握，準確扣除系統風險、非系統風險因素；另一方面也有賴於引入更加科學的金融方法，準確量化系統風險、非系統風險因素給上市公司股價帶來的影響。在以往的司法實踐中，上海金融法院已經與上海交通大學合作，嘗試引入多因子模型的金融分析方法對各因素進行量化。我們也期待能夠有更多的法院開始該類嘗試，以及金融研究機構能夠逐步完善分析方法，協助法院不斷優化量化方式。

康美案開啟了中國特別代表人訴訟的篇章。第二單、第三單也會隨之到來。在中國反覆強調對財務造假「零容忍」的原則下，在《證券法》《刑法》全面修訂，大幅加重對財務造假打擊力度的背景下，在證監會明確提出選擇標準是典型重大、社會影響惡劣案件的情況下，財務造假案件勢必會成為特別代表人訴訟的選擇重點。與此對應的，「2020年證監稽查20起典型違法案件」所列的前三案都是財務造假案件。除了康美案，還有康得新案、獐子島案。在康美案已作為特別代表人訴訟首案的情況下，不知道另外兩案是否也會成為下一單特別代表人訴訟。