来源：金杜律师事务所
一、 红筹结构基本类型
直接持股模式
方式一：JV方式
具体操作方法：
1、境内企业为非外商限制或禁止类行业；
2、创始人于重组前未取得境外身份；
3、重组时，（1）境内企业引入第三方投资人(投资人通过境外壳公司入股)，变更为中外合资经营企业；（2）创始人在境外设立壳公司，投资人将其境外壳公司注入创始人公司，与创始人在境外形成约定的持股比例，同时将部分境内企业股权注入境外结构；（3）境外壳公司收购境内企业剩余股权。
方式二：变更国籍方式
具体操作方法：
1、 境内企业为非外商限制或进入类行业；
2、 创始人（或其近亲属）于重组前取得境外身份；
3、重组时，创始人在境外设立壳公司，返程并购其在国内的资产，或者新设一家WFOE，以WFOE在投资的方式并购其境内资产。
方式三：变更国籍方式
具体操作方法：
收购10号文生效前已设立的外资企业。
VIE结构模式
创始人在境内拥有开展ICP业务的内资企业（VIE实体）。
基于ICP行业，采用VIE 结构，具体重组为：
1、创始人调整境内ICP公司股权架构；
2、创始人在境外设立壳公司后，在境外融资并返程设立WFOE。
VIE结构下的主要协议：
1、《股权质押协议》，创始人所持VIE主体股权向WFOE质押；
2、《独家购买权协议》，创始人独家赋予WFOE以名义价格购买VIE公司股权的购买权；
3、《独家业务咨询和服务协议》，WFOE向VIE主体提供咨询服务，将VIE公司实现的收入转移至WOFE；
4、《业务经营协议》，VIE公司的股东授权WFOE委派VIE公司的董监高，及其他公司治理事项；
5、其他附属协议，例如配偶同意函等。
红筹结构搭建时关注的法律问题
直接持股模式：
1、直接持股结构资产出境时点：2006年9月8日10号文生效前；
2、10号文主要内容：关联并购需商务部批准，禁止再投资方式规避，境外换股并购需要商务部批准，未来上市需要中国证监会批准（11、32及40条）；
3、境内自然人境外持股是否进行返程投资初始登记及历次变更登记；
4、资产出境是否经评估后由商务部机关批准并完税；
5、资产出境过程中交易规模是否超限，是否存在资产分批出境；
6、部分行业对外投资持股有限制，不能实现完全的红筹结构。
VIE 模式：
1、VIE结构中，境外资金入境后成为WFOE的注册资本，但结汇较为困难；
2、VIE结构中，WFOE的经营范围应合理界定，以便能够有效向VIE公司提供服务；
3、VIE结构的可执行性、有效性：（1）采用VIE结构的理由是否充分；（2）VIE结构是否能够提供与直接持股结构同样的保护机制；（3）从控制角度而言，VIE结构是否能够实现与直接持股结构同样的控制；
4、美国SEC的反馈意见：（1）采用VIE结构是否违反产业政策；（2）VIE协议是否向任何中国政府部门报备；（3）VIE协议中是否设置必要机制防止VIE公司的股东或董监高违约或单方终止执行VIE协议。
二、 有关VIE结构的法律规范
1、国务院确定大力推进大众创业万众创新政策
2015年6月4日，李克强总理主持召开国务院常务会议，确定大力推进大众创业万众创新的政策措施，推动特殊股权结构类创业企业在境内上市。
2、工业和信息化部关于放开在线数据处理与交易处理业务（经营类电子商务）外资股比限制的通知
2015年6月19日，工业和信息化部（下称“工信部”）发布的《工业和信息化部关于放开在线数据处理业务（经营类电子商务）外资股比限制的通知》（工信部通[2015]196号）（下称“196号文）主要内容如下
（1） 在全国范围内放开在线数据处理与交易业务处理业务（经营类电子商务）的外资股比限制，外资持股比例可至100%；
（2） 其他许可条件要求及相应审批程序按《外商投资电信企业管理规定》（国务院令534号）相关规定执行；
（3） 各省、自治区、直辖市通信管理局要加强对外商投资企业的引导和监督，加大事中事后监管力度。
对196号文的理解
首先，196号文及时工信部响应国务院“关于推动特殊股权结构类创业企业在境内上市”的外资持股解禁措施，也落实了2015版外商投资产业指导目录取消电子商务外资比例限制。
3、 中华人民共和国外国投资法（草案征求意见稿）
《外国投资法》（草案征求意见稿）第149号规定外国投资者以协议控制或其他任何方式规避本法规定，在禁止实施目录列明的领域投资，未经许可在限制实施目录列明的领域投资或违反本法规定的信息报告义务，将进行处罚，即《外国投资法》（草案征求意见稿）将协议控制明确规定为外国资本的一种形式，纳入本法监管的范围。
4、 国家外汇管理局关于部分地区开展外商投资企业外汇资本金结汇管理方式改革试点有关问题的通知
汇发[2014]36号
（1） 试点地区非投资性外商投资企业外汇资本金可实实行意愿结汇；
（2） 结汇后人民币资金在专用账户，可用于新设企业；
（3） 若用于股权投资经营范围须包括“股权投资”，需设立外商投资股权投资企业，实际操作存在障碍；
（4） 结汇资金使用仍受限于“真实”、“自用”原则；
（5） VIE结构下存在的资本金结汇问题仍旧存在，无法由外商投资企业以借款形式将结汇所得人民币资金提供给境内运营公司，且由于VIE架构下的境内运营公司多处于外商限制类或禁止类行业，外商投资企业也无法直接将结汇资金以股权投资形式汇给境内运营公司。
5、 国家外汇管理局关于境内居民通过特殊目的公司境外投融资及返程投资外汇管理有关问题的通知
汇发[2014]37号
（1） 特殊目的公司定义调整，由“境外融资”调整为“投融资”，“境内企业资产或权益”调整为“境外资产或权益”；
（2） 返程投资定义调整，境内居民返程“新设”外商投资企业规定为返程投资行为的一种，将其纳入监管体系；
（3） 允许境内居民对特殊目的公司提供资金支持，境内居民直接或间接控制的境内企业，可在真实、合理需求的基础上按现行规定向其已登记的特殊目的公司放款；
（4） 允许境内企业的董监高及员工就非上市特殊目的公司的股权激励计划办理外汇；
（5） 特殊目的公司外汇登记程序的调整；
（6） 明确“补登记”安排。
6、 关于改革外商投资企业外汇资本金结汇管理方式的通知
汇发[2015]19号
（1） 将36号文中的试点地区拓展至全国；
（2） 采用“负面清单”管理方式，不得用于经营范围外和法律禁止的支出，不得用于证券投资、发放委托贷款、偿还企业间借贷以及偿还转予第三方的银行人民币贷款、除外商投资房地产企业外，不得用于支付购买非自用房地产。
7、 香港联交所新规对VIE协议的要求
香港联交所《关于VIE结构的上市决策（HKExLISTING DECISION）（HKEx-LD43L3）》（最近更新日为2014年4月）
（1） 必须为禁止及限制类业务；
（2） 若法规禁止采取VIE安排规避，律师需发表VIE安排不违反该等法规的意见；
（3） 若涉及非限制业务，上市科一般会将个案转介上市委员会处理。
对VIE协议条款设置的主要要求如下：
（1） 确保拟上市主体享有VIE主体所有的经济利益，能防止OPCO的利润流失到其股东名下；
（2） 确保拟上市主体可以通过VIE主体的转让获得所有知识产权；
（3） 确保拟上市主体可管控VIE主体的运营；
（4） 确保拟上市主体在中国法律允许的情况下，有权解除VIE结构并以名义对价购买VIE主体的股权和/或资产，同时VIE主体的股东必须承诺将其收到的申请人在收购VIE主体的股份时所付出的任何代价交回拟上市主体。
（5） 确保拟上市主体取得VIE主体的股权作为抵押品的优先权利（即质权），及VIE结构妥善运作的保证；
（6） 包括一项授权文件，即VIE公司股东授权发行人董事及其继任人行使（包括在表决、签署会议纪要、向政府机关申报等）；
（7） 载有争议解决条款，明确VIE协议下的争议解决方式应为仲裁，并应规定仲裁庭及仲裁员有权依照VIE协议项下条款和适用的中国法律裁决给予任何救济（包括临时性救济和永久性救济），同时应确认在组成仲裁庭期间，协议签署方均有权诉诸有管辖权的法院以申请临时性救济）。
三、 国内资本市场法律规制
A股IPO
上市主体的选择：
1、外商投资产业指导政策；
2、盈利要求；
3、持续经营、独立性；
4、实际控制人和管理层未发生重大变化；
5、主营业务无重大变化。
合规性：
上市主体不得在报告期内违反工商、外汇、土地、环保、海关及其他法律、行政法规，受到行政处罚且情节严重，或者严重损害投资者合法权益和社会公共利益的其他情形。
1、外汇问题；
2、税收问题；
3、关联并购问题。
股权变动注意事项：
1、股东：人数要求；境内股东
2、股权：转让真实；转让的对价
3、股权清晰，无潜在纠纷
4、员工激励计划的清理和落地
新三板
控制人变更无要求：
新三板报告期内为申报前两年，新三板无实际控制人在两年报告期内无变更的要求，无高管和主营业务无变化要求。
财务指标——持续经营能力：
新三板挂牌无盈利要求，无资产要求，无最低股本数量要求，但需具备持续经营能力。
转板可能：
中国证监会发布关于资本市场改革创新的15条意见指出：推动在深圳证券交易所创业板设立专门的层次，允许符合一定条件尚未盈利的互联网和科技创新企业在全国中小企业股份转让系统挂牌满12个月后到创业板发行上市。
合规性和股权清晰
并购重组
有利于上市公司：
并购重组应有利于提高上市公司资产质量、改善财务状况和增强持续盈利能力，有利于上市公司减少关联交易、避免同业竞争、增强独立性。
权属清晰：
VIE架构拆除后的境内公司作为标的资产，应当为权属清晰的经营性资产。
四、 VIE结构拆除法律路径
类型一：以境内ICP挂牌公司作为境内实际经营主体
1、开曼公司有充足资金回购境外投资人股份或通过境外借款回购境外投资人股份
操作方案：
（1）、在开曼公司有足够资金或通过境外借款的方式获得充足资金的情况下，开曼公司回购投资人的股份，境外投资人实现退出；
（2）、解除境内VIE结构，终止控制协议；
（3）、境内投资人投资境内VIE实体成为境内拟上市主体的股东；
（4）、在境内VIE主体实现高管激励；
（5）、注销境外开曼公司、BVI公司、香港公司等境外实体和境内WFOE公司。
2、境内投资人投资VIE公司后VIE公司收购WFOE股权
操作方案：
（1）、创始人或者境内其他投资人以境内人民币投资于VIE公司；
（2）、VIE公司收购WFOE100%股权，香港公司将VIE公司支付的对价支付通过分红等方式到开曼公司，并由开曼公司支付投资人作为回购条款，境外投资人退出；
（3）、解除VIE架构，终止控制协议；
（4）、在境内VIE实体实现高管激励；
（5）、注销境外开曼公司、BVI公司、香港公司等境外实体和境内WFOE公司。
3、境内投资人投资VIE公司后VIE公司收购WFOE资产的情形
操作方案：
（1）、创始人或者境内其他投资人以境内人民币投资于VIE公司；
（2）、VIE公司购买WFOE公司的资产，WFOE通过分红或清算的方式将回购价款回流到开曼公司，并由开曼公司支付投资人作为回购价款，境外投资人退出；
（3）、解除VIE架构，终止控制协议；
（4）、在境内VIE实体实现高管激励；
（5）、注销境外开曼公司、BVI公司、香港公司等境外实体和境内WFOE公司。
4、境内投资人直接收购WFOE，增资境内ICP持牌公司
暴风科技为互联网视频企业，2015年3月24日境内创业板上市，其拆除的五个步骤如下：
（1）、确定境外特殊目的公司的股权结构；
（2）、根据产业政策限制，境外投资人退出，确定境内上市主体，签署终止协议，终止协议控制下的所有协议；
（3）、持股员工解决资金来源，按其持有境内权益比例对境内权益公司增资；
（4）、新投资人按老投资人退出的价格收购WFOE并向境外上市主体支付转让款；境外上市主体回购投资人股权；新投资人以较低估值对境内VIE公司增资；
（5）、注销境外特殊目的公司，注销WFOE。
类型二：以WFOE作为境内实际经营主体
艾格拉斯是一家从事移动终端游戏开发和运营的企业。巨龙管业通过现金支付及发行股份的方式向艾格拉斯17名股东购买艾格拉斯100%股权。
艾格拉斯被并购前拆除VIE结构，主要步骤如下：
（1）、境外投资者退出：徐收购境外投资者持有的Egls Ltd股份；
（2）、解除VIE架构：艾格拉斯终止控制协议，并将境内运营实体的相关资产、人员、业务合同转移至艾格拉斯；
（3）、收购艾格拉斯：中国艾格拉斯将持有的艾格拉斯100%股权转让给王双义等4名自然人控制的日照义聚、日照众聚及由徐茂栋控制的日照银杏树；
（4）、北京雅哈、广州丽讯转让给无关联关系的第三方，拟注销Egls Ltd和中国艾格拉斯。
五、VIE结构拆除需要关注的若干法律问题
结构方面：
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主要问题 |
主要问题描述 |
目前解决措施 |
政策壁垒 |
解决建议 |
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外资持股增值电信行业股权问题 |
VIE结构公司很多涉及电信增值业务等外资限制行业，现行法律规定在线数据处理与交易处理业务（经营类电子商务）的外资持股比例可至100%，但实践中工信部的要求更加严格，这就导致原有VIE结构下的境外美元基金没有办法参与红筹回归后的公司投资，导致很多公司因为外资股东不愿意退出无法实现红筹回归。 |
公司以高价回购全部外资股东权益。 外资股东找国内的关联方代为持股。 |
中外合资企业持有ICP证牌（上海自贸区除外）很难获得工信部审批。 |
协调工信部，在自贸区之外也放开中外合资企业ICP的审批。 在如实信息披露代持和披露风险的前提下，证监会允许代持的存在。 |
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落地国内拟上市公司层面股权的方式问题 |
红筹回归中原境外股东的股权最终需要落地在国内VIE公司或WFOE层面，一般采取股权转让和增资的方式，股权转让过程需要按照独立第三方交易的公允价值定价，税负成本较高，在增资的情况下，原有股东的资金一般来源于境内公司向境外支付股权转让收益或层层分红，涉及将资金从国内支付给WFOE股东的10%的预提所得税和开曼公司在境外给中国个人支付资金的20%的个人所得税。 |
缴纳该等税务成本 |
税务局把红筹回归进行的股权结构调整视为独立第三方交易，需要企业按照独立第三方交易缴税。 |
与商务部门和工信部门协调，允许多种外资股东落地方式，如境外特殊目的公司通过分立、层层注销或者股份分红筹方式将境外股东权益直接体现在WFOE公司层面。 与税务部门协调，应允许股权转让灵活的定价原则，允许该等情况下的通过纳税或者鼓励适用59号文件特殊税务重组。 |
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境外私募投资者特殊权利处理问题 |
在境外开曼公司投资时，私募投资者一般都有境外私募下惯常的优先权利，在股权体现在境内层面，特别是改制为股份公司后，因股份公司同股同权的要求这些优先权利无法体现在公司层面，股东之间一般通过股东协议的约定将该等特殊权利由创始人承担，但是在申报A股IPO或借壳上市之前，基于股权结构稳定和股权清晰要求，该等特殊权利一般需要终止。 |
各方约定在申报时中止执行，在IPO成功的终止，若IPO申请没有被批准，再行恢复该等特殊权利。 |
私募投资者要求保留回购等权利是私募基金的基本要求，很难完全终止，该等特殊权利的存在对“股权清晰”的首发条件是否有不利影响有待进一步明确。 |
鉴于鼓励股东和私募投资者在充分披露该等安排的前提下，在IPO成功前允许该等权利安排的存在。 |
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VIE协议履行问题和实际控制人认定问题 |
VIE协议生效后，境外开曼公司就通过境内WFOE控制了VIE公司，所以股东的权益就体现在境外开曼公司层面。VIE协议生效后赋予了WFOE对VIE公司的控制权力，VIE协议就处于实际履行状态，在已经上市的红筹回归案例中，证监会关注VIE协议是否已经履行的情况，且中介机构一般以VIE协议没有实际履行为理由，论证不存在控制权转移等问题。 但是境外法律和国际会计准则角度考虑，VIE协议签署生效后，实际控制权已经转移至境外开曼公司层面，VIE协议对各方具有约束力。 在VIE协议下，境内VIE公司的股东对其股权已经不再享有权益，其实际是WFOE的代持角色，特别是在VIE公司的持股人不是创始人，而是创始人制定的公司普通员工或者其他代持人的情况下，从境内公司层面无法对实际控制人进行认定。 从董事会等权力结构的构成看，主要的权力机构是开曼公司层面的董事会，而不是国内VIE公司层面的董事会，两者可能存在不一致的情况。 |
中介机构一般以服务费是否实际支付，股权质押是否实际执行等论证说明VIE协议没有实际履行。 |
这种核查方式不符合VIE架构公司的实际权利分配情况。 |
依赖于境外开曼公司律师的法律意见，将控制权的认定从境内公司转移至开曼公司层面，根据开曼公司层面的持股结构和实际经营管理情况认定控制权。 |
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员工期权计划的处理问题 |
境外开曼公司层面一般都实施了员工期权计划，在境外层面根据境外会计准则已经计提管理费用，而在回归国内层面时，非上市公司无法直接实施期权计划，需要重新实施员工采取增资入股的限制性股权的方式。 而且，境外期权很多情况下人数会超过200人，在境内实施时，员工人数必须下降至200人以下，且员工需要在参与计划时就缴纳认缴增资款。 |
审计师从会计角度确认员工激励计划在境外和境内连续计算，但是法律上视为境外期权计划的取消和境内新的持股计划的实施，两者认定标准不一致。 公司和员工协商将部分员工的期权取消，使得人数下降至200人以下。 员工自己出资或从创始人借款支付员工持股平台的增资款。 |
境内拟上市公司层面设有和境外法律制度匹配的更加灵活的期权制度。 |
允许更加灵活的期权安排在境内拟上市公司层面存在。 再员工期权情况下，允许突破200人限制。 |
外汇方面：
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主要问题 |
主要问题描述 |
目前解决措施 |
政策壁垒 |
解决建议 |
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中国居民原37号文登记的瑕疵问题 |
中国居民个人原37号登记文件一般会存在没有登记、没有办理变更登记等瑕疵问题，这方面外汇监管要求也在放松。而且，鉴于中国居民在红筹回归后就不再在境外特殊目的公司持股，要求中国人先补办登记再注销原37号文登记所需时间太长。 |
先补办原37号文登记，然后注销登记。 |
补办原37号文件需时间很长，一些地方省级外汇管理部门能否及时办理补登记具有不确定性，影响红筹回归进程。 而且，鉴于中国居民已经不再在境外特殊目的公司持股，先补办再注销登记从外汇监管角度实际作用不大 |
与外汇管理部门协调，允许红筹回归的中国居民免于补办原37号文登记 |
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WFOE因虚假陈述存在的外汇法律风险 |
因中国居民在境外特殊目的公司层面原37号文等级的瑕疵，导致WFOE在办理外汇登记卡时的过程中存在虚假陈述问题，没有能够如实披露境外的中国居民持股权益的情况，因该等虚假陈述，WFOE面临被主管外汇管理局处罚的风险。 |
请外汇局出具合法合规函或者不会进行处罚函。 或者企业接受处罚并请外管局出具该等违法行为不属于重大违法法规行为的确认函。 |
外管局是否能够及时出具该等确认函具有不确定性。 |
就该等外汇违法违规行为，在公司如实披露风险和法律后果或处罚事实的情况下，建议证监会无需以外管局的确认函为必要条件。 |
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境内公司因没有进行7号文的员工期权登记而面临的风险问题 |
境外开曼公司在上市前一般就存在员工行权的情况，在上市后很多境外上市公司并没有依据7号文的要求及时外汇登记的情况，这就面临被外汇管理部门处罚的风险。 |
同上 |
同上 |
同上 |
税务方面：
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主要问题 |
主要问题描述 |
目前解决措施 |
政策壁垒 |
解决建议 |
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私募投资者真实投资成本无法体现在回归后的国内公司层面 |
私募投资者在境外投资时实际成本较高，在回归国内后，其投资成本的计算按照在国内层面获得的直接成本确定，其在境外开曼公司层面实际投资的成本无法计算在其投资成本里，导致其从未向境内证券市场退出时税负增加。 |
私募投资者自行承担该等额外的税负成本。 |
境内税法没有参考投资者境外的实际投资成本。 |
与税务部门协调，应从境外和境内两个层面结合来考虑投资者的投资成本。 |
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开曼公司历史股东没有如实纳税的问题 |
境外开曼公司层面历史上一般存在股东股权转让的情况，若是中国个人股东，需要就其全球所得缴纳个人所得税，若是非居民企业，需要按照税法7号公告（原698号文），但是实践中存在很多退出开曼公司的股东没有如实缴纳税款的情况，而开曼公司和境内公司就该等税款缴纳没有代扣代缴义务，该等纳税不应该 |
境外上市就该问题一般采取披露的方式，境内上市或重大资产重组时一般回避该问题 |
税法相关要求在境外层面无法得到有效的落实。 |
就该等方面的法律风险，鉴于开曼公司和境内公司没有代扣代缴义务，进行风险披露即可。 |
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私有化交易中交易对方的税法7号公告的代扣代缴义务 |
在境外私有化交易中，一般涉及财团从开曼公司原有非公众股东收购其持有的开曼公司股票的事项，原有非公众股东应履行税法7号文公告下纳税申报义务，收购方有代扣代缴义务，但在实践中，因为7号公告申报所需时间具有不确定性，而私有化和红筹回归交易所需时间表很紧，很多公司不去进行税务申报。 |
境外公司在公告中采取如实披露风险的方法，境内上市时一般回避该问题 |
税法7号公告的申报完成时间具有不确定性 |
和税务部门协调，加快和简化税法7号公告的申报流程。 在充分风险披露的情况下，该等问题不要成为上市阻碍。 |
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员工期权行权没有及时履行代扣代缴义务的风险 |
境外开曼公司实施员工期权的且员工行权的，员工期权下的员工境内用人单位有义务就该等收益代扣代缴个人所得税，但是一些境外上市公司在员工行权后直接将该等收益在境外公司层面交付给员工。 |
境外公司在公告中采取如实披露风险的方法，境内上市时一般回避该问题 |
该等税法要求在实践中的执行不到位 |
在充分风险披露的情况下，该等问题不要成为上市阻碍。 |
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反垄断申报问题 |
大型TMT公司在境外公司层面曾经可能存在合并交易，在红筹回归时若境外原有股东退出，回归国内进行A股重大资产重组交易情况下，会涉及股权变更的情况，若有关营业额指标达到需要履行商务部反垄断调查的标准，涉及需要向商务部履行反垄断申报义务，但是实践中，在私有化阶段公司还是VIE结构，商务部并不接受VIE结构公司的反垄断申报。 |
在私有化阶段暂时不进行申报，待未来与上市公司重大资产重组时进行一起申报。 |
商务部不接受VIE结构反垄断申报 |
建议与商务部协调，接受VIE结构公司的反垄断申报，并及时完成申报核查。 |
相关实践：
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绿盟科技拆除VIE并A股IPO上市发行
中搜网络拆除VIE并新三板挂牌、定增
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神州数码借壳太光股份
