概 要

根据香港联合交易所（以下简称“联交所”）披露信息，目前已有超过2000家上市公司（包括跨国及中国内地公司）在联交所上市，过去八年首次公开招股集资总额超过2万亿港元、五度名列全球新股集资中心首位。

2018年4月24日，联交所正式发布了主板上市规则第119次修订，重大的创新规定包括：1、容许拥有不同投票权架构的公司上市；2、允许未能通过主板财务资格测试的生物科技公司上市；3、为寻求在香港作第二上市的大中华及国际公司设立新的便利第二上市渠道。随即涌现了小米、美团等同股不同权制度设计的公司实现在联交所上市；歌礼制药等多家未盈利（甚至没有收入）的生物医药公司相继启动在港IPO的招股工作并递交了上市申请资料。

港交所行政总裁李小加说：“经过四年的不懈努力，香港交易所终于在今天推出了新的上市制度，迎来了香港资本市场激动人心的新时代。我们的市场更加与时并进、更具竞争力，这一重大改革将让香港成为孕育创新公司的摇篮。”

新上市制度实施后的香港联交所有何价值与优势，其对拟上市公司有何要求，如何实现在香港联交所上市？本文将结合港交所官方披露的信息，就上述问题做详尽梳理说明。

一香港上市的价值

香港是亚洲主要上市及集资市场。不论是香港、中国内地、还是与亚洲有业务联系的国际公司，亦不论来自各行各业，如果想找高度流通的世界级市场上市集资的话，均可到香港上市。

把握中国国际化机遇的首选伙伴

作为中国的国际金融中心，香港具备独特的优势，是中国与环球资本市场的主要连线，在内地经济发展中扮演关键角色。同时香港与内地已建立可互联互通机制，亦接触中国内地投资者，沪深港通为中国接通全球市场提供方便、有效的跨境渠道。

多元化及国际化投资者参与

香港汇集了大量及多元化的投资者，有助推动市场流通量，可支持大型首次公开招股活动。香港市场可进行不同規模的首次公开招股，同時有能力吸引可观數量的投资者参与，为招股（包括超大型招股）定出理想价格。

稳健的二级市场

香港二级市场交投活跃、流动性高、安全、高效率，是進行再融资及对冲的理想市场。

国际企业治理标准

香港上市的企业公司治理要求符合国际标准，确保在香港上市的公司透明度高、问责性高，并获市场信任。

基础投资者框架

香港的新股上市机制容许引入策略性基础投资者，提高公众信心及公司的可信性，也使公司与股东长远利益一致

完善的监管机制

香港的监管制度完善，符合当前国际惯例，资金及信息的流通不受限制。

透明的程序

香港新股申請程序透明度高，上市指引全面，采用同一准则审批所有申请人。

健全的法制

香港的法律体系以英国普通法为基础，法制健全。这为筹集资金的公司奠定坚实的基础，也增強了投资者的信心。

二香港股票市场分类及上市条件

联交所包括主板市场和GEM市场（创业板市场）

主板：为根基稳健的公司而设，香港主板上市公司包括企业、银行、房地产开发公司、互联网及健康医疗公司等。

GEM市场：GEM的定位，乃为中小型公司提供一个上市的市场，此等公司相比起其他在主板上市的公司。（引自《香港联合交易所有限公司GEM证券上市规则》之2.12）

主板与GEM上市基本要求对比如下：

（一）财务要求

主板（三种测试方式满足其一即可）			GEM
盈利测试	市值/收入测试	市值/收入/现金流量测试	现金流/市值测试
三年累计盈利≥5000万港元 市值≥5亿港元	最近一年收入≥5亿港元 市值≥40亿港元	最近一年收入≥5亿港元 市值≥20亿港元 经营业务有现金流入，前三年经营现金流合计≥1亿港元	经营业务有现金流入，前三年经营现金流合计≥3000万港元 市值≥1.5亿港元

（二）其他要求

主板	GEM
最低公众持股量一般为25% (如上市时市值> 100亿港元可减至15%)	最低公众持股量一般为25%（如上市时市值> 100亿港元可减至15%）
至少300名股东	至少100名股东
管理层最近三年不变	管理层最近两年不变
拥有权和控制权最近一年不变	拥有权和控制权最近一年不变
至少三名独立董事，并必须占董事会成员人数至少三分之一	至少三名独立董事，并必须占董事会成员人数至少三分之一
要求每半年提交财务報告	要求每一季度提交财务报告

三香港上市的流程

（一）基本流程

1、委任保荐人及其他专业顾问

委任有经验的专业顾问团队是新股成功上市的关键。专业顾问一般包括保荐人及包销商、外国及本地律师、会计师等。上市申请人须于提交上市申请前至少两个月委任保荐人，并于委任后五个营业日内书面通知香港交易所。

公司务须征询专业顾问团队的意见，以商讨公司是否适合上市、上市所需之时间和费用及在上市后将面对的问题、挑战与持续责任。

2、筹备上市流程

专业顾问对公司进行尽职审查，并协助拟备招股章程（此阶段的招股章程拟稿亦称《申请版本》）。招股章程须载有一切所需资料，能让投资者作出有根据的投资决定。

3、向上市部提交上市申请

向上市部提交上市申请。如申请资料大致完备，上市部会确认收悉，并在网站登载中英文申请版本。

4、上市部审阅申请

上市部其后会对申请资料进行详细审核，评估公司是否符合上市资格、是否适宜上市、业务是否可持续、公司是否遵守规条以及作出充分披露。

首轮意见会于接获申请后十个营业日内发出。上市时间并没有一个预设的时间表，主要取决于公司回复的时间及质量。

5、上市委员会聆讯

上市委员会审阅新上市申请，确定申请人是否适合进行首次公开招股。

6、推广期

包销商一般会协助公司筹备推广活动，包括投资者教育及新股路演。拟上市公司会根据发行时的市场状况决定一个价格区间，然后邀请投资者在价格区间预先表示认购意向，最后以认购结果决定最终发行价。

7、在香港联交所上市

成功定价及分配股份予机构投资者和散户后，公司便会在香港联交所上市及进行买卖。

（二）相关注意问题

1、香港上市审核制度及审批监管机构

（1）联交所审核、香港证监会监督的上市审核制度

根据联交所与证监会签订的谅解备忘录，联交所负责所有上市相关事宜的日常行政工作。

2017年9月15日，香港特区政府，香港证监会和香港联合交易所有限公司（“联交所”）发布了《改善联交所上市监管决策及管治架构》的总结文件（“2017新方案”）。该文件再次确认，香港联交是审批赴港上市的主要监管机构，香港证监会执行《证券及期货条例》《证券及期货(在证券市场上市)规则》，是监督联交所行为的法定监管机构。同时企业申请上市时，应向联交所提交两份申请资料，联交所会将拟上市公司的申请资料送交证监会（双重存档制度），证监会审核上市资料，假如证监会认为上市申请资料的披露载有虚假或具误导性的数据，证监会可以否决该上市申请。

因此概况而言，在香港上市是联交所负责审批，但证监会有权否决。

（2）内地股份公司直接申请在香港上市

内地公司申请直接在香港联交所发行股票（H股）并上市还需获得中国证监会的批准，主要的监管法规包括：

《国务院关于股份有限公司境内上市外资股的规定》（国务院令第189号）

《关于股份有限公司境外发行股票和上市申报文件及审核程序的监管指引》（[2012]45号）

四内地企业赴港上市的模式选择：H股与红筹

H股：内地股份公司申请直接在香港联交所发行股票并上市的模式，该股票发行及上市行为需要获得中国证监会的批准。

红筹：指主要资产和业务均在我国大陆，但公司股东同时在境外（通常在开曼、百慕大或英属维尔京群岛等地）注册股份公司作为拟上市主体，通过股权或签署协议（VIE）的方式实现境外的拟上市主体控制境内经营主体。对于红筹模式，主要的监管法规为：《关于外国投资者并购境内企业的规定》（商务部令2009年第6号）、《国家外汇管理局关于境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理有关为题的通知》（汇发[2005]75号）、《境内居民通过境外特殊目的公司融资及返程投资外汇管理操作规程》（汇发[2011]19号）等。下图为常见的VIE架构（图片引自网络：http://www.sohu.com/a/256371144_177694）：

(WFOE:Wholly Foreign OwnedEnterprise)

 

五关于同股不同权的规定

目前仅限香港主板可接受同股不同权的拟上市公司申请,并且对于同股不同权的情况进行了诸多要求限制，具体依据为2018年4月修订实施的主板上市规则第八A章相关内容。主要内容包括：

只有创新产业的公司方有资格申请同股不同权模式下（不同投票权架构）上市；

仅限新申请人以不同投票权架构上市；

上市时市值至少为400亿港元或者上市时市值至少100亿港元且经审计最近一个会计年度收益不低于10亿港元；

不同投票权的受益人（可理解为持有人）必须为拟上市公司的上市时的董事会成员，且该等人员合计持股不少于总股本的10%；

不同投票权不得超过发行人股东大会上普通股投票权利的10倍；

上市后新发行股票时，不得将不同投票权股份比例增至超过上市时所占比例；

不同投票权的持有人在身故、不再担任公司董事、不能履行董事职责时，不同投票权应终止；

修改公司章程、委任或罢免独立非执行董事等特殊事项的表决，不同投票权的股票与普通股相同，均按照一股一票统计。

特别说明，关于创新产业公司，《主板规则》中表述为“具有所需的创新及增长元素”，根据港交所行政总裁李小加回复记者提问的内容，创新产业公司应具备多于一项下述特点：

（a）能证明公司成功营运有赖其核心业务应用了新科技、创新理念及新业务模式，亦以此令该公司有别于现有行业竞争者；

（b）研究及开发为公司贡献一大部分的预期价值，亦是公司的主要活动及估去大部分开支；

（c）能证明公司成功营运有赖其独有业务特点或知识产权；

（d）相对于有形资产总值，公司的市值/无形资产总值极高。

上述同股不同权的特殊要求，可以结合联交所披露的小米、美团等最新上市的创新产业公司之公司章程及招股书相关内容款，会有更直观的理解。

六关于生物科技类企业上市规定

根据《主板规则》第十八A章的内容，对于不符合第8.05条规定的财务指标的生物科技公司，在满足第十八A章特殊规定的情况下，仍然可以申请在香港主板上市。

（一）上市要求

关于未能通过主板财务资格测试的生物科技公司上市，主要还需满足下列条件：

1、产品要求：产品受美国食品和药物管理局、中国国家食品药品监督管理局及欧洲药品管理局监管；已经通过第一阶段临床试验且主管当局不反对开展第二阶段（或其后阶段）临床实验；产品还须进行人体测试。

2、市值：至少15亿港元。

3、业绩记录：上市前最少两个会计年度一直从事现有业务。

4、营运资金：营运资金（包括计入首次公开招股的集资额）须可涵盖未来至少12个月开始的至少125%。

5、基石投资者限制：厘定公司于上市时或6个月禁售期内是否符合公众持股量的最低要求时，基石投资者不会计算在内；现有的首次公开招股前投资者可参与首次公开招股，而厘定公司是否符合公众持股量的最低要求时，他们在首次公开招股中认购的股份不会计算在内。

（二）生物科技咨询小组

对于生物科技公司上市，生物科技咨询小组为联交所提供专业的咨询意见。该小组是一个以生物科技行业内的经验人士组成的，联交所、上市委员会或证监会在只“有需要时”方会咨询个别成员意见。联交所在审阅按《上市规则》第十八A章申请上市的生物科技公司的上市申请，包括招股章程披露数据及评价其是否适合上市（包括其业务是否有可持续性）的过程中，将可不时咨询小组的意见。

（三）其他

这里还要特别说明两点：

首先，这仅限于主板上市，而不涉及创业板。

第二，部分媒体或朋友表述为根据第十八A章的内容，“未盈利的生物科技公司可以去香港上市了”，这个表述或理解是错误的。因为此前主板上市规则中第8.05条规定的三种财务指标衡量方法（盈利测试、市值/收入测试、市值/收入/现金流量测试）中，有两种都是没有盈利要求的；创业板的财务指标要求为现金流/市值测试，也是没有盈利要求的。所以此前去香港上市，理论上讲，生物科技公司或者其他行业的公司可以未盈利而申请上市，但是实际市场的标准是高于交易所要求的，一般都是以盈利测试模式进行财务指标的考核。这就像在内地主板、创业板上市时，实际市场财务指标要求远高于深、沪交易所披露的上市规则要求。

此外，在生物科技公司香港上市新规实施后，已有多家内地公司申请并实现上市，但是短期内股价表现不是很好，例如歌礼制药、百济神州、华领医药在9月底时都跌破了发行价，可见投资人对于这类的生物科技公司还是有顾虑的。

作者简介

熊希哲律师  

北京雍文律师事务合伙人

业务领域：资本证券市场法律事务，并以新三板挂牌、私募股权投融资

微信图片来源：视觉中国