来源 | 涉外律说(ID:shewailvshuo)
作者 | 赵华
2019年3月，联交所发出HKEX-LD121-2019指引信，就其为何拒绝若干上市申请提供了指引。指引信中，联交所表明其对上市申请人进行的审查属于定性审查，并不单看定量标准，研究申请人是否适合上市也是作通盘考虑。审批过程会考虑到多项因素，但现时将更着重申请人：(i)申请上市的商业理据，是否真有集资需要；及(ii)其估值及所用的方法。
在列举的24个被拒绝上市申请的案例中，其中有5家公司或因“拥有大量现金及/或银行融资可用于扩充计划”、或因“拥有大量现金结余、未动用银行融资”、或因“纯粹依靠内部资金应付营业所需，在上市申请前三年并无银行借款”等等“光荣”原因，被联交所质疑上市缺少商业理据（commercial rationale）以及非真有集资需要（genuine needs for funding）。
如此看来，我贷款，我骄傲。然而，生活哪有什么岁月静好，只是有人在为你负重前行而已。发行人骄傲的银行贷款，背后往往有控股股东的各式担保。
那么，在香港IPO语境下，控股股东可否将其持有的发行人股份的全部或部分权益加以质押呢？
并无不可，但有些点需要关注。如香港交易所《综合主板上市规则》第十三章“股本证券 持续责任”中就载明“控股股东质押股份”和“贷款协议载有关于控股股东须履行特定责任的条件”属于引致发行人须履行披露责任的若干特定情况。
无独有偶，2019年3月25日中国证监会发行监管部发布的《首发业务若干问题解答》也就发行人申报前或在审核期间出现控股股东股权质押等不确定性事项的核查和信息披露提供了指引。
为了更好地理解控股股东股权质押这一事项，我们于下表中摘录了中国证监会的相关指引和香港联交所的相关规则，供大家参考：
从上表中，我们不难看出，就控股股东的股权质押而言，中国证监会和联交所虽都要求进行充分披露，但关注点却不相同：
1. 中国证监会更关注控股股东的财务状况和清偿能力所导致的发行人控制权的不稳定性；而联交所则更关注控股股东违反特定履行责任所导致的贷款违约对发行人的业务运营的影响；
2. 中国证监会的问答中没有载明发行人控股股东的股权质押是为自身债务创设还是因发行人债务创设；而联交所则以发行人为角度论述，载明的是发行人控股股东为担保发行人的债务，或担保发行人的保证或其他责任上支持，将其持有的发行人股份的全部或部分权益加以质押的情形；
3. 中国证监会要求保荐机构、发行人律师对控股股东的财务状况和清偿能力进行核查和评估，并作出是否影响发行人控制权稳定性的“结论性”判断；而联交所仅要求对控股股东为发行人的贷款所作出的股权质押进行“描述性”公布，并未要求对控股股东的财务状况和清偿能力进行核查和评估。
据个人少浅的经验，A股IPO过程中控股股东存在股权质押的情形凤毛麟角，而上市之后控股股东的股权质押则蔚然成风。相比之下，香港IPO进程中控股股东股权质押的情形并不鲜见，如不久前上市的猫眼娱乐（股份代码：1896）：
“Vibrant Wide Limited由王长田先生全资拥有。于2017年，光线控股向招商银行股份有限公司北京分行及华润深国投信托有限公司（统称「承押人」）抵押其于天津猫眼微影的股权，以作为贷款的抵押（「2017年抵押」）。2017年抵押已于重组期间解除。截至最后实际可行日期，股东持有的全部股份并无产权负担。作为解除2017年抵押的代价，王长田先生与光线控股于2018年8月2日议定，将由王长田先生透过Vibrant Wide Limited拥有的股份于上市后一个月内抵押予承押人（「2018年抵押」）。将予抵押的股份数目为人民币90亿元乘以19.73%，再除以下列两者中的较低者：(a)股份于上市后首20日的平均价；及(b)股份于2018年抵押前一日的收市价”。
假如香港IPO语境下控股股东的股权质押并不是“以担保发行人的债务，或担保发行人的保证或其他责任上支持”为目的呢？
那么，我个人理解，联交所也将大概率会如中国证监会要求那般要求保荐机构、发行人律师去核查和评估控股股东的财务状况和清偿能力，并作出是否影响发行人控制权稳定性的“结论性”判断。
本文作者赵华律师，国匠麦家荣（前海）联营律师事务所主任
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