摘要：2012-2016年，共有12家医院上市，香港主板与新三板更受青睐。分红受限、资产受限，外资引入受限成为国内医院集团尤其是公立非营利性医院在国内或海外上市的主要政策性障碍。 

2017年6月3日，德勤中国合伙人郑群女士在“医院投资策略：资本化风口”高端沙龙会议上就“民营医院上市重组案例分享及建议”带来了精彩的报告，以下为部分内容整理：

1.香港主板和新三板是医院集团IPO主战场。在2012年至2016年间成功上市的23家医疗健康企业当中，包含12家医院项目。从数量和投资额上看，上市板块主要集中在香港主板和新三板。

2.按综合医院、专科医院进行区分。综合医院主要有凤凰医疗、弘和仁爱、康华，这些是比较纯粹的上市公司；专科医院是康宁、爱尔、和美、通策、新世纪。

3.在综合医院中，弘和仁爱收入很低，但是毛利率很高，这与其下属的最大的一家医院（上海杨思医院）所采取的托管模式有关；专科医院中，走向市场较早的爱尔眼科，其收入、资产、毛利率、净利率情况都很不错；刚上市的新世纪医疗，其毛利率和净利率在专科医院中最高，但是收入和资产较低，这与新世纪医疗的模式有关。

4.医院集团2016年股票交易量分析。由于弘和仁爱和新世纪2017年上市，所以只关注其他六支股票。一方面爱尔眼科和通策医疗两支A股高于港股交易量；另一方面，港股中只有凤凰医疗由于”故事”突出获得了较高的交易量。另外，在港股市场机构投资者仍是主流。

5.医院集团上市PE倍数分析。首先，爱尔眼科PE倍数最高（通策医疗上市时主业并非医疗）。其次，早上市的凤凰医疗、和美医疗和康宁医院PE倍数明显高于2016年上市的康华医疗、新世纪医疗和弘和仁爱，所以医疗股方面PE倍数的下降趋势值得关注。

由于医改上市政策尚不明确，进入市场的绝大多数是非营利性医院，企业医院面临新一轮的改制等原因，分红受限、资产受限，外资引入受限成为国内医院集团尤其是公立非营利性医院在国内或海外上市的主要政策性障碍。

1.分红受限：目前，进入市场的绝大多数是非营利性医院，无法分红，无法带给股东回报。如果是公立非营利性医院，还要面临划拨土地，人员身份置换等类似国企改制的问题。

2.资产受限：由于医院企业面临新一轮的改制，如果社会资本想要进入，同样面临着上述的政策限制。

3.外资引入受限：在外商投资产业指导目录2015版中，将医疗机构列为限制类。因为很多医院上市要面向香港，当走向香港市场的时候，就面临着外资身份影响控股比例的问题。

面对港股市场上市的主要障碍，建立第一家具有VIE架构的医院可能是一种不错的尝试，但是需要花费大量的时间和精力，而且目前现行的香港上市公司案例里面没有做VIE的。另外，医疗行业上市公司应该为“两票制”做研究、做准备，因为这个政策对医院的影响很大。